Cisco Systems (CSCO): Das ehemals teuerste Unternehmen der Welt

Da ich aus der IT-Branche komme, ist mir das Unternehmen Cisco Systems natürlich schön länger bekannt und ich habe es auch schon seit einiger Zeit auf meiner TODO-Liste stehen. Jetzt bin ich endlich einmal dazu gekommen, mir das Unternehmen näher anzuschauen und was ich gesehen habe, hat mir ganz gut gefallen. Allerdings nicht gut genug, um zum aktuellen Preis zu investieren. Doch dazu später mehr.

Zum Unternehmen:
Cisco ist ein amerikanisches Technologieunternehmen, welches 1984 von ehemaligen Wissenschaftlern der Stanford Universität gegründet wurde. Es ist im Bereich der Netzwerktechnik angesiedelt und dort eigentlich auch Weltmarktführer. Ein Großteil des "Backends des Internets" läuft über Cisco-Hardware. Dies betrifft v.a. Vorrichtungen zur Datenweiterleitung zwischen unterschiedlichen Netzwerken und innerhalb von Netzwerken (Router und Switches). Mehr oder weniger so was wie Fritzboxen, nur in groß und kompliziert :-) Zusätzlich bieten sie diverse Sachen zu den Themen Cyber Security (Firewalls, VPN-Lösungen) und Zusammenarbeit (WebEx) an.

Hier einmal eine Auflistung der Umsatzverteilung auf die einzelnen Bereiche (aus dem letzten 10K):

Hauptumsatzbringer ist solche Hardware:

Sie haben rund 72900 Mitarbeiter. Der aktuelle CEO Charles H. Robbins (51) ist seit 2015 in Amt und Würden. Interessant fand ich, dass Cisco am Höhepunkt der DotCom-Blase im März 2000 das wertvollste Unternehmen der Welt war mit einer Marktkapitalisierung von damals rund 550 Mrd. USD. Der Umsatz lag zu der Zeit übrigens bei rund 19 Mrd. und der Nettogewinn bei 2.6 Mrd. Das waren schon verrückte Zeiten um die Jahrtausendwende. Seit 2009 sind sie Mitglied des Dow Jones Index.

Chartverlauf:

Rakete bis ins Jahr 2000. Absturz bis 2002. Seit einigen Jahren in einer leichten Aufwärtsbewegung. Angst bekommt man da nicht.

Geschäftszahlen:

Ich denke, dass 'Stagnation auf sehr hohem Niveau' genau der richtige Ausdruck ist. Die Umsätze verweilen seit ein paar Jahren in etwa auf dem gleichen Niveau. Die Gewinne gehen mal hoch, mal runter. Am Goodwill kann man erkennen, dass immer wieder Übernahmen getätigt werden. Es gibt hohe Cashbestände, aber auch ständig steigende Schulden (analog Apple). Durchgängig werden sehr hohe Margen geliefert. Die Dividende wird stetig erhöht und man erreicht aktuell eine Rendite von 3,5 % bei einer Ausschüttungsquote von knapp 60 %. Der FCF ist meist größer als der Gewinn. Die Anzahl an Aktien sinkt kontinuierlich. Hierzu gibt es ein authorisiertes Aktienrückkaufprogramm über 112 Mrd. $. Seit Einführung des Programms wurden beeindruckende 4.7 Mrd. Aktien gekauft zu Gesamtwert von rund 100 Mrd. $. Man kann also durchaus von einem kleinen Kannibalen sprechen.

Was gefällt mir an Cisco?

1. Weltmarktführer im Netzwerkbereich. Technologien bei Kunden teilweise meiner Meinung nach schwer ersetzbar, da man auch Leute benötigt, welche sich mit neuen Geräten auskennen.
2. Konstant hohe Margen.
3. Nur noch 12 Mio. Optionen ausstehend zu Ausübungspreis von 6,15 $ + 141 RSUs mit Ausübungspreis von 26,94 $. Daher überschaubare Belastung/Verwässerung zu erwarten.
4. Gute Geschäfte auch in wirtschaftlich schwierigeren Zeiten.
5. Aktionärsorientiert: stetig steigende Dividende kombiniert mit kontinuierlichen Aktienrückkäufen.
6. Arbeiten steueroptimiert. Wären durch hohe Cashbestände im Ausland Unternehmen, welches von Tax Holiday profitieren würde.
7. Sehr gute Cashflows über all die Jahre. Immer einige Milliarden höher, als die ausgewiesenen Nettogewinne. KFCF von 12 immer noch als moderat anzusehen. Würden sie das komplett als Dividende ausschütten, hätte man eine Rendite von über 8 %.

Was gefällt mir nicht an Cisco?

1. Umsätze stagnieren. Wachstum eigentlich nur über teure Unternehmenszukäufe.
2. Historisch gesehen alles andere als preiswert - Zeit um Jahrtausendwende mal ausgenommen. Ein KGV von rund 17 für ein quasi Nullwachstum-Unternehmen ist jetzt alles andere, als ein No Brainer.
3. Insider haben in letzter Zeit nur verkauft. Selbst CEO hat kürzlich knapp 1/4 seine Aktien zu rund 32 $ veräußert.
4. Teilweise negative Presse (Vorwurf, dass in vielen Produkten Backdoors zu Spionagezwecken vorhanden sind).

Bewertung:
Die aktuell aufgerufene Bewertung (u.a. KGV 17, KFCF 13) ist historisch gesehen eher überdurchschnittlich, als unterdurchschnittlich. Bei Wachstumsprognosen tue ich mich hier schwer, da Cisco einfach in zu vielen Bereichen unterwegs ist. Das Problem ist, dass die Hauptumsatzbringer eher mit Kostendruck versehen sind und daher nach Alternativen Ausschau gehalten werden muss bzw. die bereits vorhandenen unternehmensinternen Alternativen weiter zu fördern wären. Gehe ich von einem Wachstum niedrigen einstelligen Prozentbereich aus, muss ich einfach sagen, dass Cisco in der Vergangenheit preiswerter zu haben war und mit hoher Wahrscheinlichkeit auch zukünftig mal wieder preiswerter zu haben sein wird. Die aktuelle Bewertung ist für mich fair. Die verlockende Dividende fängt für mich die Wahrscheinlichkeit eines Kursrückgangs aufgrund weiter stagnierender Umsätze und Gewinne nicht auf.

Konkurrenz:
Da Cisco über all die Jahre durchgängig gute bis sehr gute Zahlen geliefert hat, macht es vielleicht Sinn, sich auch einmal die Bewertungen der Konkurrenzunternehmen anzusehen. Hierfür habe ich einfach mal diejenigen rausgepickt, die auch im 10-K genannt wurden. Amazon und Microsoft habe ich weggelassen, dafür aber mal den schwedischen Telekommunikationstechnikhersteller Ericsson mit reingenommen, dem ja doch ab und an ein Interesse Ciscos nachgesagt wird.

Cisco ist das mit Abstand größte Unternehmen der Branche. Es gibt viele 'kleine' Unternehmen, welche in den vergangenen Jahren ihre Umsätze gut entwickeln konnten. Ich würde hier einfach mal stellvertretend Arista Networks, Nutanix, New Relic oder Palo Alto Networks nennen. Es gibt da allerdings 2 Probleme: Einerseits machen sie - mit Ausnahme von Arista - immer noch Verluste und andererseits sind die Umsätze im Vergleich zu Cisco Peanuts. Die aufgerufenen Bewertungen sind teilweise schon so, wie zu den besten DotCom-Zeiten. Hier halte ich aus Prinzip Abstand. Ubiquiti Networks, deren Aktien ich in der Vergangenheit mal besaß, hat ein cooles Geschäftsmodell, einen charismatischen CEO (Robert Pera - Basketballfanatiker), aber zweifelhafte Finanzen. Die IT-Sicherheitsunternehmen (Check Point Software und Symantec Corp) reißen mich nicht vom Hocker. Nokia und Ericsson schwanken mir zu sehr. Mit HPE konnte ich mich im Gegensatz zu MMI von Value and Opportunity (siehe sein HPE-Artikel) noch nicht so richtig anfreunden. Lediglich F5 Networks (die hatte ich in der Vergangenheit auch mal und leider zu früh verkauft) und Juniper Networks finde ich von den Zahlen her interessant. Die werde ich dann irgendwann auch noch mal anschauen.

Fazit:
Ist Cisco ein tolles Unternehmen? Ja. Eindeutig. Werde ich Cisco kaufen? Mit der aktuell aufgerufenen Bewertung nicht, da ich denke, in Zukunft noch einmal bessere Einstiegsmöglichkeiten zu bekommen. Zusätzlich erscheinen mir F5 und Juniper Networks aktuell auf den ersten Blick etwas interessanter zu sein. Ohne mir diese beiden allerdings genauer angesehen zu haben, werden ich auch in der Richtigung nichts unternehmen.

Wie immer gilt: dies ist keine Empfehlung, sondern nur eine Beschreibung meines Verständnisses der Situation des Unternehmens inkl. eines Versuchs einer Bewertung. Ich habe im Moment keine Aktien des Unternehmens und bei meiner Analyse können durchaus Fehler passiert sein oder aber ich könnte wichtige Details übersehen oder fehlinterpretiert haben. Daher: immer selbst informieren, bevor du eine Entscheidung triffst.