Dienstag, 19. Dezember 2017

EKAF-Coin - 'The Future of Crypto Currencies - Made in Germany'

EKAF-Coin - 'The Future of Crypto Currencies - Made in Germany'

I was surfing around the internet and I found this very interesting white paper from a guy called José-Hanimoto Obongo Smith-Müller on a new crypto currency named EKAF-Coin:

Didn't read it to the end. It's more than 2 pages... So what do you think about it? Might this be real and our chance to finally get rich?

Montag, 18. Dezember 2017

Disney will 20th Century Fox kaufen - Einschätzung eines Disney-Fanboys

Disney will 20th Century Fox kaufen - Einschätzung eines Disney-Fanboys

Als Disney-Aktionär waren die vergangenen Tage und Wochen sehr interessant. Im November ging es los mit der Eröffnung von Deutschlands erstem Disney-Store in München (am Stachus) und dem Start der Film-Jahresendrallye durch Thor-Ragnarok. Ich fand den neuesten Marvel-Film sehr gut - perfekter Mix aus Action und Comedy - und er hat bis jetzt weltweit schon über 800 Mio. Dollar eingespielt. Es folgte der neue Pixar-Film Coco, den ich mir am Wochenende mit meinen Mädels zu Gemüte führte. Allein der 20-minütige Eiskönigin-Kurzfilm 'Olaf taut auf' davor war als Einstimmung auf Weihnachten schon mal ganz nett, aber Coco selbst hat es nochmal getoppt. Er dürfte den Oscar als bester Animationsfilm 2017 schon sicher haben, denn Pixar hat sich da mal wieder selbst übertroffen. Auch hier sind wir einnahmenseitig schon bei etwa 450 Mio. Dollar (ohne dass er in China angelaufen ist). Zu guter letzt folgte zum vergangenen Wochenende das neueste Star Wars Abenteuer 'Die letzen Jedi', welches ich mir in den nächsten Tagen bzw. Wochen auch noch anschauen dürfte. Hier denke ich, dass man in Summe auch wieder auf 1.5-2 Mrd. Dollar Einspielergebnis weltweit kommen wird.

Pünktlich dazu wurde am 14.12. angekündigt, dass Disney große Teile von 20 Century Fox übernehmen möchte. Ein Schelm, wer böses dabei denkt - im Bezug auf den positiven Newsflow :-) Laut SEC-Filing beinhaltet die geplante Übernahme 20th Century Fox Film and Television, FX Networks, National Geographic channels, Fox Sports Regional Networks, Fox Networks Group International und Star India, sowie Fox’s Anteile an Hulu (30 %), Sky plc (39 %), Tata Sky und der Endemol Shine Group. Der Deal ist ein All-Stock-Deal. D.h. Fox-Aktionäre würden pro gehaltener Aktie 0.2745 Disney-Aktien erhalten, sowie Anteile an einem SpinOff, in dem dann die Sachen landen, die Disney nicht möchte bzw. aus Kartellsicht nicht halten darf (Teile Fox-TV-Geschäfts, Fox News, Fox Sports ex Fox Sports Regional Networks). Insgesamt würden dadurch 515 Mio. neue Aktien ausgegeben, was in etwa einer Verwässerung von 33 % entspricht (aktuell sind knapp 1.5 Mrd. Disney-Aktien ausstehend). Wichtig zu wissen ist, dass der Deal erst noch von den Kartellbehörden genehmigt werden muss und sich die komplette Übernahme so noch 12-18 Monate hinziehen kann.

Interessant: Zur geplanten Übernahme gibt es sogar schon eine eigene Wikipedia-Seite, die dann wohl auch zeitnah aktualisiert wird.

Was würde Disney kaufen?

Wenn man sich anschaut, was sie an IP-Rechten (Intellectual Property) erwerben würden, so läuft mir persönlich als großer Filmfan durchaus das Wasser im Mund zusammen: da wären u.a. Avatar (immer noch der erfolgreichste Film aller Zeiten; an Fortsetzungen wird aktuell gearbeitet; Avatar ist als Attraktion übrigens schon in einem Disney-Park enthalten), Titanic (dem immer noch zweiterfolgreichsten Film aller Zeiten), die Vertriebsrechte an der ersten Star Wars Trilogie, die X-Men-Filme inkl. Deadpool (Deadpool 2 kommt Anfang nächsten Jahres; jetzt fehlen zu MCU-Vervollständigung meines Wissens nach eigentlich nur noch Hulk (Universal) und Spiderman, dessen Rechte aktuell bei Sony liegen), die Fantastic Four, Planet der Affen, Alien, Ice Age, Stirb Langsam, die Simpsons, Futurama...

Den Status Quo als 'King of Content' sollten sie dadurch wohl erstmal behalten - zumindest filmseitig. Bob Iger, der CEO von Disney, nahm im Webcast zum Übernahmeangebot kurz Bezug auf Netflix und auch Amazon, von denen er durchaus beeindruckt ist bezüglich der Contentgenerierung der letzten Jahre. Der angedachte Deal dürfte eine Antwort auf deren Offerten sein, denn Disney selbst will seine Direct-To-Consumer-Angebote ja massiv ausbauen. Einerseits dürfte es ein Sportangebot geben (ESPN - ab März, wenn ich die Aussagen richtig interpretiert habe), bei dem die erworbenen Regional-Sport-Rechte sicherlich auch hilfreich sein dürften. Andererseits dürfte das 'Alles-Außer-Sport'-Angebot mit der Fox-Bibliothek nochmal deutlich an Attraktivität gewonnen haben. Hier wäre dann darauf zu achten, in wieweit sie ihre Filme in Zukunft exklusiv anbieten, um Konkurrenzangebote zu schwächen. Hulu - an denen sie in Folge 60 % Anteil hätten (30 % würden dann bei Comcast bleiben und 10 % bei Time Warner) - ist ein zentraler Bestandteil dessen.

Eine der wichtigsten News ist bei der ganzen Berichterstattung meiner Meinung nach untergegangen: die Vertragsverlängerung von Bob Iger bis 2021. Er ist seit 2005 CEO von Disney und meiner Ansicht nach Vater des aktuellen Erfolgs bei Disney. Er ist einer der CEOs, die den Unterschied machen.

In Europa würden sie durch Sky - an denen Fox aktuell 39 % hält und wo man die restlichen 69 % für 15 Mrd. kaufen möchte - gut an Marktanteilen gewinnen, genau wie durch Star India in Indien. Also qualitativ gesehen ist das Vorhaben meiner Ansicht nach als durchweg positiv zu betrachten. Doch wie schaut es mit den Zahlen aus?

Bewertung aus Finanzsicht:

Zunächst einmal ist anzumerken, dass Disney aktuell nicht wirklich billig ist mit einem KGV von rund 20. Die eigenen Aktien daher als Währung einzusetzen und keine zusätzliche Verschuldung aufzunehmen, macht also durchaus Sinn. Der aktuelle Kurs liegt bei 110 $. Nach dem Deal hätten wir etwa 2.06 Mrd. Aktien ausstehend (515 Mio. würden ja dazu kommen), was zu einer Marktkapitalisierung von 226 Mrd. Dollar führen würde. Disney hat aktuell rund 25 Mrd. Dollar Schulden und von Fox würden nochmal etwa 20 Mrd. oben drauf kommen. An Cash gibt es geschätzte 4 Mrd. bei Disney, 6 Mrd. von Fox plus 8.5 Mrd. als Dividendenmitgift vom SpinOff. Bezüglich der Minderheitenanteile kann ich aktuell keine Einschätzung treffen (Hulu, Sky etc.). Ich würde aber einfach mal einen Enterprise Value von etwa 250 Mrd. Dollar annehmen.

Disney produziert aktuell einen EBITDA von etwa 17 Mrd. Von Fox würden nochmal geschätzte 6 Mrd. kommen (im PPT wurden 4.7-6.7 genannt), so dass man ein EV/EBITDA von 11 für den neuen Medien-Megakonzern hätte. Nimmt man den Free Cashflow von 8.7 Mrd. bei Disney und geschätzte 2.5 Mrd. für die Fox-Teile, kommt man auf ein EV/FCF von 22, was oberflächlich betrachtet alles andere als billig ist. Allerdings liegen beide Werte in etwa auf den Niveau, welches Disney jetzt auch schon hat. Und der Konzern nachher wäre meiner Meinung nach wesentlich zukunftsträchtiger, als Disney aktuell alleine.

In meine Betrachtungen nicht mit eingeflossen sind weitere Faktoren, wie z.B. die angedachten Steuersenkungen (Disney zahlt aktuell etwa 32 % Steuern und würde von Trumps Steuersenkungsplänen signifikant profitieren) oder Möglichkeiten der Optimierung der Schuldenlast bei den Fox-Schulden (zahlen noch relativ langfristig um die 6 % Zinsen).

Fazit:

In Summe bleibe ich bei Disney erstmal weiter investiert. Zum Aufstocken der Anteile besteht keine Eile. In den nächsten Wochen und Monaten wird es sicherlich auch immer nochmal ein paar weitere Einzelheiten geben und entsprechend aufgesplittete Geschäftszahlen werden verfügbar. Evtl. würde es dann ja sogar Sinn machen, Aktien von Fox zu kaufen, um anschließend Disney-Aktien dafür zu bekommen + Anteile am entstehenden SpinOff. Oder aber man spekuliert darauf, dass irgendein Unternehmen um die Ecke kommt, um Disney doch noch in die Suppe zu spucken (Comcast war ja aus Verhandlungen ausgestiegen, wie man lesen konnte).

Freitag, 15. Dezember 2017

Jim Slater - 'The Zulu-Principle - Making Extraordinary Profits From Ordinary Shares'

Arista Networks (ANET): Auf den Spuren eines deutschen IT-Genies

Was ist das Zulu-Principle? Laut Jim Slater, der 1992 das Buch 'The Zulu-Principle - Making Extraordinary Profits From Ordinary Shares' (bzw. 1996 die aktualisierte Ausgabe 'Beyond the Zulu Principle') veröffentlichte, handelt es sich dabei um eine Herangehensweise der Wissensgewinnung zu einem bestimmten Thema. Er nannte es so, da seine Frau nichts über die Zulus, einen afrikanischen Volksstamm, wusste, aber durch intensive Auseinandersetzung mit dem Thema zu einer kleinen Expertin auf diesen Wissensgebiet wurde. Im Jahre 1959 war er im gehobenen Management bei dem Unternehmen AEC Limited tätig und häufig in 'Übersee' unterwegs. Als Brite war damit v.a. der Rest von Europa gemeint :-) Auf einem seiner Reisen nach Spanien steckte er sich mit einer Krankheit an, die ihn erkennen lies, dass es vielleicht nicht die schlechteste Idee wäre, sich ein zweites Standbein aufzubauen. Dieses sollte bei ihm der Aktienmarkt werden.

Da er sich relativ wenig mit Aktien auskannte, wendete er das Zulu-Prinzip bei sich selbst an, in dem er 2 komplette Jahrgänge der beiden Finanzmagazine 'The Stock Exchange Gazette' und 'Investor Chronicle' kaufte. Er war davon überzeugt, dass es möglich sein musste, bestimmte Charakteristiken von Unternehmen ausfindig zu machen, anhand derer man frühzeitig erkennen konnte, dass ihre Aktien mit hoher Wahrscheinlichkeit eine erfolgreiche Entwicklung nehmen würden. Nachdem er einige solcher Merkmale identifiziert hatte, führte er eine Zeit lang Tests durch, mit denen sich seine Vermutungen bestätigten. Durch seine Erkenntnisse ermutigt wurde er Investor und nebenher Kolumnist beim Sunday Telegraph unter dem Pseudonym Capitalist. In seinen monatlich erschienenen Artikeln stellte er seine Strategie vor und die damit ausgewählten Unternehmen. Von 1963 bis 1965 legte sein Portfolio um 68,9 % zu, während der Markt nur um 3,6 % stieg.

Slater konzentrierte sich kurz gesagt v.a. auf kleinere Unternehmen (max. 100 Mio. Pfund) und das PEG war für ihn die wichtigste Kennzahl (Price/Earnings to Growth bzw. KGV/Gewinnsteigerungsrate - damals optimalerweise bei max. 0.6 - über Verkauf sollte man nachdenken ab Wert von 1.0). Die Bilanz und Cashflows mussten sauber aussehen, das Unternehmen musste Merkmale haben, welche ihnen Vorteile gegenüber Mitbewerbern verschafft (Stichwort Moat - Burggraben) und es sollte etwas Neues bieten (z.B. neue Produkte, neues Management). Nebenbei achtete er auf 'weichere' Faktoren wie z.B. positive Einschätzung des Managements zur näheren Zukunft oder aber Charttechnik. Jedem dieser Themen hat er im Buch ein eigenes Kapitel gewidmet, in dem er Beispiele aus seiner Investmentlaufbahn anführt. Daneben geht er u.a. auf kreative Buchführung (Kapitel 4), zyklische Unternehmen und Turnarounds (Kapitel 11), Shells (Kapitel 12 - Unternehmen mit Börsennotierung, die evtl. von anderen aufstrebenden Unternehmen übernommen werden als Abkürzung, um an die Börse zu kommen), Asset Plays (Kapitel 13), Brokerauswahl (Kapitel 16), Portfolio Management (Kapitel 17) oder Bullen-/Bärenmärkte (Kapitel 18) ein.

Fazit:

Das Buch hat zwar nur 220 Seiten, aber in den 20 Kapiteln sind so vielfältige Themen untergebracht, dass man das Gefühl hat, ein umfangreicheres Buch gelesen zu haben. Ich habe z.B. vorher noch in keinem Value Investing Buch ein Interview mit einem Charttechniker lesen können (auch wenn ich das Thema zugegebenermaßen größtenteils immer noch esoterisch finde). Inhaltlich erinnert es mich an vielen Stellen an die Peter Lynch-Bücher (One Up on Wall Street, Beating the Street), von denen er das Erstgenannte auch in seinen Literaturempfehlungen aufführt. Es ist halt nur - typisch britisch - wesentlich humorloser zu Papier gebracht worden. Darüber hinaus ist es so, dass man mit den genannten Unternehmen oft weniger anfangen kann, wenn man nicht von der Insel kommt. Glaxo Smith Kline oder The Body Shop waren mir z.B. bekannt, aber von The Sage Group, Domestic & General, MTL Instruments oder Pentland Industries hatte ich noch nie was gehört. Das wären für mich aber die einzigen Kritikpunkte. Ansonsten ist es absolut zur Erweiterung der persönlichen Investmentbuchsammlung geeignet.

Beim Lesen merkt man übrigens öfter, wie gut man es heutzutage als Privatinvestor hat, was das Thema Aktienhandel und Informationsbeschaffung angeht. Wenn er da von Datastream-Abos schreibt oder einem wärmstens empfiehlt, eine intensive Beziehung zu einem vertrauenswürdigen Broker aufzubauen, muss man teilweise doch innerlich schmunzeln. Zusätzlich hatte er mich als Fan des Spiels Monopoly natürlich auch gleich eingefangen, indem er im Einführungskapitel Gewinnstrategien für das Spiel darlegte.

Slater Growth Fund:

Das Buch schrieb er, weil sein Sohn Mark ihn fragte, ob es denn auch gute Investmentbüchern von britischen Autoren gibt und er dies verneinen musste. Mark Slater hat 1994 mit einem Partner eine eigene Investmentfirma gegründet, welche mehr oder weniger nach den Prinzipien seines Vaters investiert. Der bekannteste Fonds von ihnen ist der 2005 aufgelegte Slater Growth Fund, der seit seiner Einführung eine durchaus respektable Performance hingelegt hat (Ausgabepreis 100p, aktueller Preis rund 520p). Dessen aktuellen Top Holdings sind Hutchison China, First Derivatives, Restore, Prudential, CVS Group, Paysafe Group, Alliance Pharma, DotDigital Group, Walt Disney Co und Entertainment One. Also auch wieder 90 % Unternehmen, die mir nix sagen. Hier würde es evtl. Sinn machen, sich diese alle nochmal näher anzuschauen. Also alle bis auf Disney, denn die hab ich ja schon :-)

Freitag, 8. Dezember 2017

Interview mit mir auf GELDz

Interview mit mir auf GELDz

Alexander vom Blog GELDz hat mir ein paar Fragen gestellt und ich hab versucht, ein paar passende Antworten zu finden. Lest selbst unter diesem Link.

Sonntag, 3. Dezember 2017

Arista Networks (ANET): Auf den Spuren eines deutschen IT-Genies

Arista Networks (ANET): Auf den Spuren eines deutschen IT-Genies

Ich ärgere mich ein wenig. Warum? Im Dezember letzten Jahres hatte ich mir Alphabet/Google näher angeschaut und dabei auch festgestellt, dass der Deutsche Andreas von Bechtolsheim einer der ersten Investoren bei Google war. An der Stelle hätte ich mich etwas näher mit 'Andy Bechtolsheim', wie er im Silicon Valley genannt wird, beschäftigen sollen. Dann wäre mir nämlich klar geworden, dass er einer der klügsten und erfolgreichsten Köpfe der IT-Industrie war/ist und mit hoher Wahrscheinlichkeit hätte ich mir auch Arista Networks näher angeschaut - das Unternehmen, welches ich heute besprechen möchte. Kurs im Dezember 2016 war übrigens knapp unter 100 $. Kurs aktuell: rund 230 $. Da behauptete noch mal jemand, man kann den Markt durch sorgfältige Auswahl an Investments nicht schlagen. Das einzige Problem für mich: bei der Party war ich nicht dabei :-)

Hier mal der Chartverlauf seit dem Börsengang in 2014:

Was soll man sagen: Läuft :-)

Zu Andreas von Bechtolsheim:

Andreas von Bechtolsheim wurde 1955 in der Nähe von München geboren. Nachdem er mit 17 Jahren das Abitur machte, studierte er zunächst an der TU München. Nach 2 Jahren bekam er ein Fulbright Stipendium (habe ich auch bekommen - war eines der besten Jahre meines bisherigen Lebens) und studierte damit in den USA (1976 Master in Computer Sciences an der Carnegie Mellon University in Pittsburgh). Anschließend verschlug es ihn über ein Praktikum an die renomierte Stanford Universität in Kalifornien, wo er dann auch Doktorand wurde. Im Zuge seiner Tätigkeit entwickelte er das Konzept für einen neuartigen Computer. Ausgangspunkt seiner Überlegungen war, dass er sich immer mit anderen Mitarbeitern die Zeit am Großrechner teilen musste und er es gut gefunden hätte, einen Rechner für sich selbst zu haben. Das Hauptpotential des Computers sah er hier bei Wissenschaftlern, denen die Arbeit mit einem solchen Gerät extrem vereinfacht werden konnte.

Da er universitätsseitig keine weitere Unterstützung bekam, gründete er dann mit 3 Studienkollegen die Firma SUN, wobei SUN für Stanford University Network stand. SUN (Microsystems) war viele Jahre führend bei Workstations und ist heute v.a. noch für Solaris oder auch Java (die von mir bevorzugte Programmiersprache) bekannt. 1995 verlies Bechtolsheim SUN und gründete Granite Systems, welches dann von Cisco Systems aufgekauft wurde. Dort blieb er bis 2003 und ging dann zu Kealia, welches er 2001 gegründet hatte. Das wurde 2004 von SUN übernommen, so dass er im Endeffekt wieder bei seiner 'alten Liebe' landete. SUN wurde 2009 von Oracle übernommen. Bei SUN blieb er noch bis 2010 (also nach der Oracle-Übernahme) und gründete anschließend Arista Networks, wo er bis heute tätig ist. Durch seine zahlreichen Firmenbeteiligungen (Google, Arista Networks) zählt er zu den reichsten Deutschen.

Auf Youtube konnte ich folgendes extrem sehenswertes Interview mit ihm finden:

Zur Netzwerkbranche:

Der Platzhirsch im Netzwerkbereich ist unbestreitbar seit vielen Jahren Cisco Systems. Als Hauptherausforderer hatte ich bisher v.a. Juniper Networks und F5 Networks (to be analysed) gesehen. Aber das ist langfristig betrachtet wohl nicht mehr so ganz richtig. In einer Gurufocus-Watchlist hatte ich mir relevante Unternehmen der Branche mal im Mai diesen Jahres zusammengetragen, um sie dann irgendwann zu analysieren. Die Übersicht sieht aktuell folgendermaßen aus:

Die Entwicklung der Kurse der Unternehmen würde ich für diesen kurzen Zeitraum von knapp 7 Monaten als überdurchschnittlich ansehen, wobei Arista Networks nochmals heraussticht. Irgendwas scheinen sie also richtig zu machen.

Zu Arista Networks:

Arista bietet Kunden Cloud-Netzwerklösungen bestehend aus Extensible Operating System (EOS) + Netzwerkanwendungen + Switching/Routing an. Das EOS ist dabei eigentlich der zentrale Bestandteil und wenn ich es richtig verstanden habe, wurde es von Anfang an so entwickelt, dass es qualitativ hochwertig ist und flexibel einsetzbar - also auch mit Hardware, die nicht von Arista stammt. Dabei wurde auch viel darin investiert, die Testabdeckung bei der Software sehr hoch zu halten. Eine hohe Testabdeckung hat den Vorteil, dass die Weiterentwicklung in vielen Fällen schneller und effektiver wird, da man die zahlreichen Testszenarien nicht manuell sondern automatisiert durchführen kann. Ich konnte in diversen Kommentaren lesen, dass es v.a. bei Updates von Cisco-Software notwendig ist, über viele manuelle Tests zu prüfen, dass hinterher ja immer noch alles funktioniert.

Da das Hauptaugenmerk von Arista auf der Software liegt, muss man das Unternehmen auch eher als Software- denn als Hardwarehersteller sehen und bewerten. Die hochwertige Basis, deren Architektur offensichtlich von Anfang an sehr gut geplant wurde, ist scheinbar mit erheblich geringerem Aufwand weiterentwickelbar, als bei den Konkurrenten. Zusätzlich können Sie ihr Angebot wohl auch preiswerter anbieten, so dass es für potentielle Kunden zu einer Win-Win-Situation kommt.

Auf Folie 11 ihres sehr informativen Begleitmaterials zum letzen Quartalsbericht haben sie z.B. einen 'traditionellen' 100G-Switch (mit 80 Ports) mit ihrem Arista 7500 R Spine (mit 576 Ports) verglichen und kamen auf pro-Port-Kosten von 3.000 $ im Gegensatz zu 100.000 $ bei dem traditionellen Gerät. Dass die Daten in Zukunft noch schneller (bzw. in Echtzeit) zum Kunden kommen müssen, ist eine der Hauptherausforderungen und gleichzeitig Wachstumstreiber. Als Anwendungsfälle hatte ich bei meiner Jupiter Networks-Analyse ja bereits den immer weiter steigenden Videokonsum über das Internet aber auch die wahrscheinlich immer größer werdende Verbreitung von Kryptowährungen genannt.

Für Aristas Kernmarkt (Data Center Ethernet Switches) wurde auf Folie 6 ein Umsatzpotential von 16 Mrd. $ in 2021 gezeigt (aktuell rund 12 Mrd.). Den Großteil der Umsätze werden dann die Switches ab 100 Gigabit machen, bei denen Arista wohl technisch führend ist. Hier einmal ein Video, in denen sie ein paar ihrer Produkte vorstellen:

Das sie technisch führend sind, sagen nicht nur sie selbst, sondern auch Brancheninsider wie ein gewisser Terry Eger (siehe auch seine Kommentare auf Seeking Alpha). Terry Eger war Angestellter Nr. 17 bei Cisco und mitverantwortlich dafür, dass John Chambers 1999 zu Cisco kam und dort 16 Jahre als CEO tätig war. Aber wie das im Internet so ist, weiß man ja nie, ob hinter dem Autor tatsächlich die Person steht.

Lasst uns an dieser Stelle doch einmal einen Blick auf die Geschäftszahlen seit ihrem Börsengang im Jahre 2014 (und kurz davor) werfen:

Der Umsatz wurde seit 2012 mehr als versechsfacht. Der Gewinn hat sich mehr als verzehnfacht. Es gibt keine Schulden, kein Goodwill und keine Minderheitenanteile. Dafür haben sie mittlerweile einiges an flüssigen Mitteln angesammelt. Auffällig ist, dass in diesem Jahr extrem wenig Steuern bezahlt wurden. Von einem EBIT von 330 Mio. blieb ein Nettogewinn von 319 Mio. Das wird sich auf Dauer wohl eher nicht halten lassen. Dass für Arista bei diesen Steigerungsraten und dieser blitzsauberen Bilanz inzwischen am Markt 17 Mrd. aufgerufen werden, wundert mich in Summe bei nicht besonders.

Fassen wir einmal zusammen, was mir an Arista Networks gefällt:

  1. Sie sind technisch gesehen vorne mit dabei in einem Wachstumsmarkt. Gartner sieht sie z.B. auch recht weit vorne. Da sie auch preislich mithalten können, haben sie ein Paket, welches bei vielen Kunden wohl gut ankommt. Ich konnte an anderer Stelle lesen, dass Aristas Erfolg wohl einer der Gründe dafür sein könnte, dass Juniper im letzten Quartal 'schwächere Umsätze als erwartet' im Cloudbereich lieferte. Bei näherer Betrachtung könnte da was dran sein. Zusätzlich zeigen sie in ihrem Begleitmaterial, dass Ciscos Marktanteil in ihrem betrachteten Segment sinkt und Aristas gleichzeitig ansteigt.
  2. Super Steigerungsraten auf ganzer Front (Umsatz, EBIT, Gewinn, Cashflows). Die Frage wird sein, wie lange ein 30%+-Wachstum anhalten kann.
  3. Blitzsaubere Bilanz zeigt, dass nur organisch gewachsen wurde. Die Generierung von Cashflow läuft auch gut.
  4. Der Gründer ist mit seinem beruflichen Werdegang über jeden Zweifel erhaben. Er besitzt immer noch knapp 12.6 Mio. Aktien im Wert von aktuell etwa 2.9 Mrd. $. Was man so liest ist er wohl auch relativ bodenständig geblieben, was ihn für mich zusätzlich sympatisch macht.
  5. Der weibliche CEO Jayshree Ullal ist auch schon ein alter Hase in der Branche. Ihre frühere Firma wurde von Cisco übernommen, wo sie dann ihre Arbeit fortführte und 15 Jahre lang blieb. Ihren Teilbereich baute sie auf knapp 10 Mrd. $ Umsatz auf. Sie war also mehr als geeignet für diese Stelle bei Arista. Ich konnte folgendes sehenswertes Interview mit Jayshree Ullal finden, in dem sie mit recht viel Witz verschiedenste Themen bespricht:
    Auf die Frage ihres Vorgehens, das letztendlich zu Aristas Erfolg in den letzten Jahren führte, antwortete sie z.B. sinngemäß 'Am Anfang saßen wir einfach vor einem leeren Blatt und machten uns Gedanken, wie man am besten ein möglichst skalierbares System erstellen kann'. Sie hatten nicht die 'Altlasten vorhandener Systeme', mit denen Flickschusterei betrieben werden musste, sondern arbeiteten im Endeffekt 5 Jahre an der Perfektionierung des Produkts und ernten jetzt die Früchte. Sie besitzt aktuell noch knapp 3.7 Mio Aktien im Wert von etwa 870 Mio. $. Von daher sollte auch ihr etwas am weiteren Erfolg des Unternehmens liegen.
  6. Die Renditen und Margen sind konstant hoch und in den letzten Jahren auch gewachsen.
  7. Arista hat in den letzten Jahren allerhand Auszeichnungen bekommen.

Wo Licht ist, findet man meist auch Schatten. Welche Punkte gefallen mir an Arista nicht so gut:

  1. Der Abschnitt über Rechtsstreitigkeiten geht im 10-K über einige Seiten. Viele der Mitarbeiter stammen von Cisco, die Aristas Atem mittlerweile im Nacken spüren dürften. Daher ist es wenig verwunderlich, dass Cisco seine Patente (völlig zu Recht) mit allen Mitteln zu verteidigen versucht. In wieweit Arista tatsächlich gegen Patente verstößt, mag ich nicht zu beurteilen. Das überlasse ich lieber der Heerschar von Patentanwälten, die sich diesbezüglich viel besser auskennen. Da ich gerade beim Deutschen Patentamt tätig bin, weiß ich durchaus, wie schwierig und zeitaufwändig die Prüfung und Durchsetzung von Patentansprüchen ist. Auf jeden Fall hat die Vergangenheit gezeigt, dass es temporär doch immer wieder zu Problemen kommen kann, wenn bestimmte Bauteile aus Fernost z.B. nicht ins Land geschafft werden dürfen, da entsprechende gerichtliche Beschlüsse vorliegen. Bisher ist Arista immer wieder als Sieger hervorgegangen bzw. konnte strittige Punkte in den Produkten schnell abändern. Ein Ende ist an dieser Stelle aber noch nicht in Sicht, so dass hier auch in den kommenden Jahren immer mal wieder was passieren dürfte. Außer natürlich Cisco schluckt Arista :-) Also so ähnlich, wie der FC Bayern: wenn sie uns ärgern, kaufen wir sie einfach.
  2. Der ausgewiesene Nettogewinn für das aktuelle Geschäftsjahr ist aufgrund der niedrigen Steuern in diesem Jahr höher, als er eigentlich sein sollte. Das muss man bei langfristigeren Prognosen natürlich anpassen, denn da Arista aktuell einen Großteil der Umsätze in Amerika selbst macht, ist wohl eher mit einem Steuersatz von sagen wir 15-30 % zu rechnen (je nach Ausgang von Trumps Steuerreform, die ja aus Kapitalistensicht erfreulicherweise an diesem Wochenende die erste Hürde genommen hat), als mit den 3.5 %, welche sich durch ein 9-Monats-EBIT von 330.88m und einem 9-Monats-Nettogewinn von 319.37m ergibt. Im 10-Q steht diesbezüglich Folgendes: 'the change in our income taxes as compared to the same periods in 2016 was primarily due to the recognition of excess tax benefits of $23.8 million and $71.7 million as a component of the provision for income taxes resulting from the adoption of ASU 2016-09'. Wie man bei folgender Erläuterung von ASU 2016-09 lesen kann, geht es dabei um Änderungen bei der steuerliche Berücksichtigung der Ausübungskosten von Aktienoptionen. Einen interessanten Artikel zur steuerlichen Berücksichtigung von Optionen kann man unter dem Link finden. Was die Themen angeht, würde ich mich wirklich gerne besser auskennen, aber man kann halt leider nicht alles im Detail wissen :-(
  3. Es gibt 7.6 Mio. ausstehende Aktienoptionen mit einem durchschnittlichen Preis von 32,81 $. Da der aktuelle Kurs wesentlich höher liegt, müsste Arista entweder die Aktien am Markt teuer kaufen und die Differenz zum jeweiligen Ausübungspreis als Zahlungsmittelabfluss buchen oder alternativ neue Aktien ausgeben. Bei einer Differenz von knapp 200 $ * 7.6 Mio. ergibt sich eine theoretische zukünftige Belastung von rund 1.5 Mrd. $. Ich denke mal, dass es daher eher Richtung Verwässerung läuft, so dass irgendwann mehr als 80 Mio. Aktien ausstehen (aktuell rund 73 Mio.). Bei den bei RSUs sieht es etwas entspannter aus, da hier 'nur' 1.6 Mio. mit 99,41 $ ausstehen. Die entstehenden 'Kosten' bei der Optionsausübung führen dann - wenn ich es richtig interpretiert habe - im Endeffekt zu Steuergutschriften, was die aktuell niedrige Steuerbelastung erklärt. D.h. ab dem Moment der Erteilung der Optionen werden die Kosten anteilig gewinnmindernd verrechnet (stock-based-compensation) und wenn sie später ausgeübt werden, kann die Differenz zwischen dem, was der Ausübende bezahlen muss (=bei Optionsausgabe festgelegter Preis) und dem, was die Aktie zu dem Zeitpunkt wert ist, nochmals steuerlich geltend gemacht werden. Das führt dann eben zu solchen Situationen wie in diesem Jahr, dass temporär sehr wenig Steuern zu zahlen sind.
  4. Die operativen Ausgaben dürften in Zukunft steigen, um den technologischen Vorsprung zu behalten. Die 200G-Switch und 400G-Switch-Technologie wird ja auch irgendwann kommen. Das Management erwartet, dass die operative Marge eher wieder in Richtung 20 % geht (28 % in ersten 9 Monaten). Sie wollen auch wieder rund 20% des Umsatzes für R&D ausgeben (ähnlicher Satz, wie es Juniper tut), 10 % für Sales and Marketing und 3 % für G&A.
  5. Die Bewertungskennzahlen sind im Vergleich mit den Wettbewerbern im Moment schon recht hoch. Natürlich wachsen sie aktuell noch wie blöde, aber es gibt eben wenige Unternehmen, welche dauerhaft mit mehr als 30% pro Jahr wachsen können. Und nur dann wären KGVs > 40 gerechtfertigt.
  6. Die Liste der Insider, die in letzter Zeit Aktien verkauft haben, ist lang. Allerdings konnte ich niemanden sehen, der im großen Stil verkauft hätte. Sagen wir mal so: zum Ausüben von Optionen und zum Leben braucht man auch Geld. Und da spricht mal nix dagegen, ein paar zu verkaufen. Hier würde ich mir erst Sorgen machen, wenn in großem Stil Pakete abgestoßen werden.

Versuch einer Bewertung:

Ich versuche einmal wieder eine Bewertung anhand von 3 Szenarien. Ausgangspunkt ist jeweils immer ein 2017er-Umsatz von 1.7 Mrd. $, welcher erreicht werden könnte, wenn man die 9M-Zahlen und die Vorhersage zusammenzählt. Ich gehe davon aus, dass selbst im schlechtesten Fall der Umsatz bis 2021 um 10 % pro Jahr steigt. Für den Normalfall nehme ich 20 % Umsatzwachstum an und für den Bull-Fall 30 %. Im Bull-Fall würde man auf etwa 5 Mrd. Umsatz in 2021 kommen, was rund 1/3 des prognostizierten Gesamtmarktes wäre (siehe auch Folien 4 und 6 des letzten 10-Q-Begleitmaterials). Also nicht unrealistisch für einen Technologieführer. Dann rechne ich mit unterschiedlichen operativen Margen, Steuerquoten und Aktienzahlen einen erwarteten Gewinn/Aktie aus. Als KGV würde ich den jeweiligen Wachstumssatz nehmen. Mein Ergebnis wäre Folgendes:

Fazit:

Arista scheint mir ein super Unternehmen zu sein. Das Wachstum war bisher sehr beeindrucken. Wie nachhaltig es unterm Strich aussieht, wird sich zeigen. Der aktuelle Kurs liegt über dem von mir mit extrem vielen Variablen geschätzten inneren Wert, so dass ein Kauf FÜR MICH unter Berücksichtigung einer Sicherheitsmarge aktuell nicht in Frage kommt. Es kann alles gut gehen und dann wird evtl. sogar mein Bull-Szenario übertroffen. Oder aber Cisco sagt sich 'Scheiß drauf. Die kaufen wir.' Dann würde ich mich evtl. wieder ärgern. Es kann aber durchaus auch anders kommen und dann bin ich froh, erst mal an der Seitenlinie gestanden zu haben. Arista bekommt auf jeden Fall mal einen prominenten Platz auf meiner Watchlist. In Summe bleibt mir jetzt noch die Analyse von F5 Networks übrig.

Wichtiger Hinweis:

Die Zahlen wurden von mir selbst zusammengetragen und können Fehler enthalten. Für die Richtigkeit wird keine Gewähr übernommen. Dieser Artikel stellt nur eine Meinungsäußerung dar, aber keine Aufforderung zum Handeln in irgendeiner Art und Weise. Sollte sich jemand entschließen, in das genannte Wertpapier zu investieren, so sollte derjenige bzw. diejenige selbst entsprechende Nachforschungen und Überlegungen anstellen.

Montag, 27. November 2017

Thomas MacPherson - "Seeking Wisdom - Thoughts on Value Investing"

Thomas MacPherson - "Seeking Wisdom - Thoughts on Value Investing"

Es gibt so Bücher, auf die freut man sich einfach. Z.B. freue ich mich auf das Buch, das MMI von ValueAndOpportunity irgendwann mal schreiben wird :-) Und zuletzt habe ich mich auf das Buch 'Seeking Wisdom - Thoughts on Value Investing' von Thomas MacPherson gefreut. Ich lese schon seit einiger Zeit auf Gurufocus seine Artikel und in dem Buch hat er mehr oder weniger ein 'Best Of' seiner Artikel zusammengefasst und teilweise mit aktuellen Daten ausgestattet.

Die Artikel in ihrer ursprünglichen Form sind auch jetzt noch auf Gurufocus zu finden (siehe auch Toms Profil) und somit bestens geeignet, sich vor einem eventuellen Kauf des Buches schon einmal zu informieren, ob das Buch etwas für einen ist oder nicht. Leider schreibt Tom in letzter Zeit wenig, was vor allem mit einer Krankheit zu tun hat, unter der er nun schon einige Zeit leidet und für die es wohl keine Heilung gibt. Das aber nur am Rande, denn eigentlich soll es ja um sein Buch und den Inhalt gehen.

Tom war viele Jahre für die Investmentgesellschaft Nintai Partners tätig und schaffte dort von 1999 bis 2015 eine durchschnittliche Performance von 14,3 % p.a.. Er verschrieb sich schon relativ früh dem Value Investing, wobei er dabei eher in Richtung Munger/Fisher als klassisch Graham-Style unterwegs war. Aufgrund seiner Auswahlkriterien hatte er einen relativ überschaubaren Pool an Investmentmöglichkeiten, für die er oft einen Wert bestimmte (und immer wieder aktualisierte) und dann zugriff, wenn der Markt ihm die Möglichkeit dazu bot. Er analysierte v.a. schuldenfreie Wachstumsunternehmen mit einer hohen EK-Rendite, GK-Rendite, einem hohen Return On Capital deren Geschäftsmodell er verstand und die eine starke Marktposition inne hatten.

Ein Investment musste für ihn sowohl im Circle of Competence als auch im Circle of Comfort sein. Er war dabei relativ defensiv unterwegs, da er sich als Vermögensverwalter eben auch in der Rolle des Treuhänders gegenüber den Kapitalgebern sah. Neben einer Analyse, was so alles gut laufen kann, versuchte er auch immer, den Investmentcase zu killen. Schaffte er es nicht und die aktuelle Bewertung des Unternehmens stimmte, stieg er ein und hielt das Unternehmen dann relativ lange. Meist so lange, bis der von ihm bestimmte innere Wert massiv überstiegen war. Der Portfolio Turnover lag laut seiner Aussage über 15 Jahre durchschnittlich unter 5 %. D.h. von 20 Unternehmen, die am Anfang eines Jahres in seinem Portfolio waren, fand man am Ende des Jahres oft 19 wieder. So was ist in der heutigen Zeit meiner Meinung nach relativ selten, würde aber ein wenig zum Punch-Card-Investing passen, das Warren Buffett in der Vergangenheit mal als Idee angestoßen hat.

Einige seiner Investments waren Intuitive Surgical, FactSet Research Systems, Paychex oder F5 Networks. Eines seiner weniger erfolgreichen war CPSI in 2015. Seine Artikel begannen meist mit einem zum jeweiligen Thema passenden Zitat einer historischen Persönlichkeit oder aber eines Investmentkollegen. Danach stellte er seine Gedanken zum Thema dar und berichtete oft, wie ihn diese in der Vergangenheit bei seinen Investmententscheidungen beeinflusst haben. Unter anderem hat er über EBITDA geschrieben, über das Thema Management Fees, über Margin of Safety...

Auf den knapp 300 Seiten findet man zahlreichen Lektionen, die meist über rund 3-4 Seiten gehen (typische Blogartikel eben). Da er das Buch selbst verlegt hat, ist die Qualität der Abbildungen irgendwie leider ein wenig auf der Strecke geblieben. Das wäre für mich der einzige Kritikpunkt an dem Werk. Wer sich nur am Rande für Value Investing interessiert, wird mit dem Buch evtl. ein paar Schwierigkeiten haben. Für alle anderen ist es meiner Meinung nach wärmstens zu empfehlen. Auf jeden Fall kann man knapp 20 € auch schlechter investieren.

Donnerstag, 23. November 2017

Gerald Hörhan - "Investment Punk"

Gerald Hörhan - "Investment Punk"

Auf meiner Reise durch die Welt der Investment-, Wirtschafts- und Selbstverbesserungsbücher bin ich diesmal beim 'Investment Punk' hängen geblieben, über den ich hier einmal ein paar Worte verlieren möchte. Das Buch erschien 2011 und wurde vom 1975 geborenen österreichischen Unternehmer Gerald Hörhan - dem selbsternannten 'Investment Punk' - geschrieben. Hörhan war mir aus diversen Youtube-Videos bereits bekannt und so war ich auch gespannt, was er denn vor 6 Jahren so zu Papier gebracht hatte.

Zum Buch:

Das Buch ist mit 189 Seiten nicht sonderlich umfangreich und somit auch relativ schnell gelesen. In insgesamt 12 Kapiteln führt den Leser die Reise von Hörhan's Anschreiben an 'die Mittelschicht' über das Aufzeigen der Probleme dieser Mittelschicht (Hamsterrad, Konsumschulden, Auto/Haus als Vermögen statt Verbindlichkeit sehen...) hin zu ein paar Tipps und Tricks des Unternehmentums. Sein Credo ist dabei mehr oder weniger: 'Werde ein Investment Punk'.

Hörhan kommt aus 'einfachen Verhältnissen' (Vater Buchhalter, Mutter Hausfrau) und er begriff schon relativ früh, dass man in der Schule auf jeden Fall einmal nicht lernt, wie man reich wird. Da das aber eines seiner Hauptziele war, eckte er mit seinen ständigen Grundsatzdiskussionen wohl öfter mal mit Lehrern an. Allein sein Intellekt (war wohl Einser-Schüler) bewahrte ihn davor, von der Schule zu fliegen. Nach der Matura studierte er dann (u.a. in Harvard Abschluss in angewandter Mathematik und Wirtschaft mit Auszeichnung) und landete nach Arbeitsstationen bei McKinsey und JP Morgan in der Selbständigkeit (eigenes Finanzunternehmen).

Insgesamt erinnert mich das Buch sehr stark an 'Rich Dad, Poor Dad'. Sowohl das Aufzeigen der Probleme der 'normalen Leute' (Verschuldung durch Streben nach dem Eigenheim, Konsum auf Kredit), als auch seine Investmenttipps (Immobilien nur zur Vermietung kaufen, bei Fonds auf Gebühren achten, in Aktien nur investieren, wenn man auch Bilanzen lesen kann) und Ansichten zum Unternehmertum (B-Quadrant anstreben - siehe 'Cashflow-Quadrant') hatte ich in der Form bereits bei Robert Kyosaki gelesen.

Herr Hörhan ist aber trotzdem ein sehr cleverer Geschäftsmann und mir persönlich - da ich ja 2 Jahre in Wien verbringen durfte - auch v.a. durch seinen österreichischen Akzent sympatisch. Er hat sich mit dem 'Investment Punk' eine Marke aufgebaut, die es ihm ermöglicht, unangepasst zu leben und Aufmerksamkeit zu bekommen. Auf öffentlicher Ebene provoziert er gerne (z.B. mit seinem Aston Martin DB9 in voller Punk-Kluft vorfahren), wobei er offensichtlich vorhandenes wirtschaftliches Geschick (siehe auch seine Beschreibung zu einem Busunternehmen im Buch) einfach mit dosierter 'Gesellschaftskritik' (oberflächliches Denken) verbindet.

In dem Buch spricht er bewusst 'euch, die Mittelschicht' an, da ihm das ein möglichst großes Zielpublikum bietet. Leute der Unter- und Mittelschicht denken, dass sie zu dieser Mittelschicht gehören. Das ist wie beim Autofahren, wo sagen wir 80 % der Leute denken, dass sie überdurchschnittlich gute Fahrer sind. Und die Oberschicht ist als Zielpublikum auch relevant, da sie es ja vermeintlich geschafft haben, gerne auch mal auf die darunter liegenden Schichten blicken und ggf. nur noch auf der Suche nach den wenigen Punkten sind, in denen sie sich evtl. noch verbessern können.

Investmentseitig schreibt er ein paar interessante Sachen, wobei die meisten eher oberflächlicher Natur sind. Das ist aber auch verständlich, wenn man auf nicht mal 200 Seiten sowohl Gesellschaftskritik inkl. leichter Provokation, ein wenig Biographie als auch nützliche Tipps zu diversen Themenbereichen unterbringen möchte. Hier hätte ich mir ein wenig mehr erwartet, aber wie schon geschrieben gibt es ja auf Youtube genug ergänzendes Material von und zu ihm. Hier einmal eines meiner liebsten zum Thema 'Wohnungsvermietung', in dem u.a. auch deutlich wird, dass Hörhan - wenn notwendig - eben auch ein 'harter Hund' sein kann (hier im Bezug auf Mietnomaden):

Fazit:

In Summe muss ich sagen, dass ich für wesentlich mehr Geld schon wesentlich weniger unterhalten wurde. Aber wer bereits 'Rich Dad, Poor Dad', 'Der reichste Mann von Babylon' und/oder gar 'Reicher als die Geissens' gelesen hat, wird hier nicht so viel Neues finden.

Für alle Lesefaulen ist das Gute in der heutigen Zeit ja, dass man auf Youtube zu fast allen Themen was Passendes findet. So gibt es diesmal noch eine gut aufbereitete Zusammenfassung einiger Inhalte des Buches, welche durchaus auch dem Schreibstil des Buches nachempfunden ist:

Samstag, 18. November 2017

Juniper Networks (JNPR): Netzwerkspezialist und Cisco-Konkurrent, der nicht mit Eon's Spinoff Uniper zu verwechseln ist

Juniper Networks (JNPR): Netzwerkspezialist und Cisco-Konkurrent, der nicht mit Eon's Spinoff Uniper zu verwechseln ist

Im Zuge der Analyse von Cisco hatte ich mir auch mal angeschaut, welche Konkurrenten es so gibt und bin dabei auch auf Juniper Networks (JNPR) gestoßen. Vom Namen her waren sie mir natürlich auch bekannt (v.a. da Leute bei Erwähnung des EON-Spin Offs Uniper öfter mal durcheinander kamen, ob man jetzt über das Netzwerk- oder das Energieunternehmen sprach). Aber was genau sie im Angebot haben und wie ihre Geschäftszahlen im Detail aussehen, wollte ich mir separat einmal anschauen.

Zum Unternehmen:

Juniper Networks wurde im Jahr 1996 durch den Inder Pradeep Sindhu, sowie die erfahrenen Ingenieure Dennis Ferguson (Hardware-Spezialist) und Bjorn Liencres (Software-Spezialist) gegründet. Genau wie Cisco bieten sie v.a. Produkte und Dienstleistungen rund um Netzwerktechnik an - wenn auch etwas fokusierter. Dies beinhaltet Routing-, Switching- und Sicherheitlösungen, sowie sonstige netzwerkrelevante Services. V.a. in den letzten Jahren wurde das Wachstum durch Cloudanbieter getrieben, die mittlerweile auch einen großen Teil der Kunden von Juniper darstellen. Sie nennen diese nicht direkt, aber dabei dürfte es sich u.a. um das Who-Is-Who der Branche handeln (sprich Amazon mit dem Amazon Web Services, Google, Microsoft, Facebook, Apple und IBM).

Mit dem Gründer Pradeep Sindhu gibt es auf der Webseite von Sramana Mitra unter diesem Link ein sehr interessantes und ausführliches Interview. Dort geht er sowohl auf seinen Werdegang ein als auch auf die Entwicklung der Netzwerktechnik und des von ihm gegründeten Unternehmens. Er hat einen akademischen Hintergrund und arbeitete danach bei Xerox. Als diese dann seine Ideen nicht wirklich unterstützten, gründete er Juniper. Er war anfangs CEO und wechselte kurze Zeit später in den Aufsichtsrat, da ihm laut eigener Einschätzung die Erfahrung des Operativen fehlte (nicht des Technischen). Gleichzeitig war er auch als CTO tätig und beeinflusste so die technische Entwicklung maßgeblich mit. Direkt und indirekt hält er immer noch einen (für Gründerverhältnisse überschaubaren) Teil am Unternehmen (knapp 3,9 Mio., wenn die Zahlen bei Gurufocus stimmen).

Hier einmal die Umsatzverteilung für die einzelnen Geschäftsfelder aus dem letzten Quartalsbericht für das letzte Quartal und die ersten 9 Monate des Geschäftsjahres 2017.

Und hier die zugehörige Umsatzverteilung einmal unterteilt auf die Kundensegmente:

Insgesamt gab es in 2017 bisher ein leichtes Umsatzwachstum. Das letzte Quartal war allerdings nicht so erfolgreich, wodurch dann auch der Kurs zurückgegangen ist. Der CEO Rami Rahim sagte im Conference Call zu den Q3-Zahlen, dass auch in den nächsten Quartalen die Umsätze schwer vorhersehrbar sind. 'Der Markt' sieht aktuell dunkle Wolken am Himmel von Juniper (siehe auch diesen Artikel hier).

Der aktuelle CEO Rami Rahim ist übrigens seit 2014 im Amt und bereits seit 1997 im Unternehmen. Durch seine lange Zugehörigkeit und den technologischen Hintergrund bringt er meiner Meinung nach genau das mit, was man als CEO eines solchen Unternehmens braucht. Das, was er z.B. im Conference Call und auch in diesem Fortune-Interview sagt, klingt interessant und einleuchtend. Er scheint mal auf jeden Fall nicht so ein Geschichtenerzähler und Showman zu sein, wie Elon Musk, der ja mit seiner Roadster- und Truck-Präsentation kürzlich auch wieder sehr geschickt von den Model-3-Produktionsproblemen abgelenkt hat.

langfristiger Chartverlauf:

Eine gewisse Ähnlichkeit zum Cisco-Chart ist unverkennbar. Mega-Anstieg bis 2000, Mega-Absturz bis 2002 und ab da eigentlich Seitwärstbewegung mit gelegentlichem Auf und Ab. In den letzten Jahren haben v.a. die Umsätze aus dem Cloud-Geschäft für moderates Wachstum gesorgt.

Geschäftszahlen 2005-2017:

Die Geschäftszahlen gefallen mir ehrlich gesagt recht gut und ähnlich dem Chartverlauf ist eine Parallelität zu Cisco zu erkennen. Auch dort verläuft das Umsatzwachstum seit 2010 eher schleppend. Vor allem cashflowseitig ist Juniper sehr stark. Was die EK- und GK-Rendite angeht, verzerrt meiner Meinung nach der recht hohe Bestand an Cash und Investitionen (knapp 4 Mrd. USD - v.a. im Ausland; Schulden etwa 2 Mrd. und Marktkapitalisierung knapp 10 Mrd.) das Bild gewaltig. Was mich stört, ist der hohe Goodwill-Bestand, der sich durch Unternehmensübernahmen angesammelt hat. Die Neubewertung dessen führt immer wieder zu Ausreißern bei den Gewinnen. Vom Cashflow her war man immer positiv, aber sowohl 2006 als auch 2014 rissen Goodwill-Abschreibungen ein großes Loch in die Gewinn- und Verlustrechnung.

Was gefällt mir an Juniper Networks:

  1. Technologisch gesehen sind sie seit ihrer Gründung mit vorne dabei. Bei Forschung und Entwicklung laufen mit einem recht konstanten Anteil von 20 % des Umsatzes (752.8 von 3787.7 in den ersten 9 Monaten) auch die höchsten Aufwendungen auf. Bei Cisco sind es knapp 12,5 % und bei F5 Networks etwa 17 % des Umsatzes - also relativ gesehen weniger.
  2. Das KGV ist mit 15 insgesamt gesehen durchschnittlich. Im Vergleich mit den Mitbewerbern ist es leicht unterdurchschnittlich (Cisco z.B. mittlerweile wieder rund 19, F5 Networks rund 18). Was mir allerdings gefällt, ist das Verhältnis von Free Cashflow zum Enterprise Value, welches - rechnet man den bisherigen Free Cashflow in 2017 mal aufs Gesamtjahr hoch - mit 6,2 als recht günstig angesehen werden kann.
  3. Neben einer Dividende (aktuell 10 cent pro Quartal bzw. 40 cent pro Jahr, was eine Rendite von etwa 1,5 % ergibt) werden opportunistisch Aktienrückkäufe durchgeführt. Laut Geschäftsbericht sollen auch weiterhin rund 50 % des erwirtschafteten Free Cashflow auf diese Weise an Aktionäre verteilt werden, was bei der aktuellen Bewertung meiner Meinung nach eine gute Idee ist.
  4. Trotz rund 2,1 Mrd. an Finanzschulden, auf die Zinsen zwischen 3,125 % und 5,95 % zu zahlen sind, kann man Juniper durch die hohen Cashbestände und Investitionen als schuldenfrei ansehen.
  5. Sie könnten auch relativ stark von Trumps Steuerplänen profitieren. Sie haben mit einer Steuerquote von 27 % eine wesentlich höhere, als z.B. Cisco (meist um die 20 %) und haben zusätzlich einen recht hohen Cashbestand im Ausland angesammelt, den sie dann evtl. steueroptimiert zurück in die USA holen könnten (einmalige 10 % Steuer). Die hohe Steuerquote kommt wohl auch daher, dass sie bereits jetzt einen Großteil ihres Geschäfts in ihrer Heimat tätigen (knapp 60 % der Umsätze in Amerika, ca 25 % in Europa und 15 % in Asien).
  6. Cashflowseitig waren sie durchgehend profitabel. Der Free Cashflow war immer höher, als die ausgewiesenen Nettogewinne.
  7. Was Marktkapitalisierung bzw. Enterprise Value im Vergleich zur Ertragskraft angeht, gibt es aktuell sicherlich uninteressantere Übernahmeziele auf dem Markt. Und Unternehmensübernahmen sind in dem Bereich Gang und Gäbe (siehe Dell/EMC oder HPE/Aruba Networks oder Junipers zahlreiche Übernahmen in der Vergangenheit).
  8. Der CEO gefällt mir von dem, was er sagt, ganz gut. Scheint kein Blinder zu sein. Hier z.B. noch ein weiteres Interview mit ihm.
  9. Zum Thema Optionen: es sind 1 Mio ausstehend Ende September mit Ausübungspreis 35.56 (d.h. bei aktuell 26 $ mehr oder weniger wertlos). An Restricted Stock Units gibt es 19.3 Mio. mit Ausübungspreis 25.23 $. D.h. aus der Richtung ist keine echte Verwässerung bzw. hohe Kosten auf Juniper-Seite zu erwarten.
  10. Die Datenmengen, welche zu transportieren sind, werden auch in Zukunft immer weiter zunehmen. Neben dem 'normalen Internetverkehr' über Webseiten und Emails, dem Internet of Things (d.h. Geräte, welche über das Internet kommunizieren und sich Informationen aus dem Netz holen), Videoconferencing und dem Video-Streaming in immer höherer Qualität würde ich sogar den Zahlungsverkehr per Kryptowährung als zusätzlichen wichtigen Faktor sehen. Die Blockchain von Bitcoin hat bereits jetzt eine Größe von mehr als 130 GB. Und da diese Blockchain auf vielen Rechnern vorliegen muss und in dieser Informationen zu allen Transaktionen, die es je gegegeben hat und die aktuell anstehen, gespeichert werden, wird die Größe und der damit verbundene Abgleich- und Validierungsdatenverkehr weiter exponentiell wachsen (bis zum Zusammenbruch des Systems :-)). Auf jeden Fall wird es auch in Zukunft wichtig sein, den Datenverkehr so effektiv wie möglich zu gestalten und hier ist Juniper eben einer (wenn in vielen Fällen nicht sogar) der Technologieführer. Wenn ein Kunde in dem Bereich ein Produkt auswählen muss, so muss das primär verlässlich und schnell sein. Der Preis kommt meiner Meinung nach erst danach.

Was gefällt mir nicht an Juniper Networks:

  1. 3 Mrd. an Goodwill in Betrachtung der Unternehmensgeschichte 2006/2014. So was kann es auch zukünftig wieder geben, was an den Märkten nicht so gut ankommt.
  2. Sie sind in einem hart umkämpften Feld unterwegs mit zahlreichen Wettbewerbern. Auf den Lorbeeren ausruhen ist da nicht. Zusätzlich gibt es in dem Geschäft nicht so eine Konstanz, wie z.B. im Lebensmittelbereich oder im Bereich der Produkte des täglichen Bedarfs. Wie man bei Juniper sehr gut sehen kann, sind die Umsätze schwerlich punktgenau vorhersagbar und auch kundenseitig gibt es immer mal wieder Verschiebungen bei den Investitionszeitpunkten.
  3. Die Insiderbeteiligung könnte größer sein. Der CEO hat z.B. mit seinen direkt und indirekt gehaltenen rund 588' Aktien 'nur' knapp 14 Mio. USD im Spiel. Und auch so sehe ich kaum Käufe am offenen Markt von den Kollegen.
  4. Sie sind unbestreitbar in einer zyklischen Branche unterwegs. An den Zahlen von 2009 kann man recht gut erkennen, wie es aussehen kann, wenn die Kunden etwas zurückhaltender mit Investitionen werden.

Versuch einer Bewertung:

  • Bear Case: Umsatz geht um 5 % p.a. zurück und die FCF-Marge sinkt auf 10 %. Es gibt keine Aktienrückkäufe, so dass die Zahl der Aktien für das Rechenbeispiel bei 375 Mio. bleibt. Als fairen KFCF-Wert habe ich 8 genommen.
  • Normal Case: Umsatz bleibt konstant und die FCF-Marge beträgt 13 %, was etwa dem Mittelwert der letzten 5 Jahre entspricht. Es werden 5 Mio. Aktien pro Jahr zurückgekauft und als fairen KFCF-Wert nehme ich 10 an.
  • Bull Case: Umsatz steigt mit 5 % pro Jahr und die FCF-Marge landet bei 18 % (bisher 25 % dieses Jahr, was aber auch signifikant höher liegt, als der langjährige Schnitt - in 2016 war es etwa 18 %). Es werden 10 Mio. Aktien pro Jahr zurückgekauft und als fairen KFCF-Wert nehme ich 12 an.

Mit diesen Annahmen und Wahrscheinlichkeitsverteilungen von 20 % für den Bear-Case und jeweils 40 % für Normal und Bull würde man auf einen gewichteten fairen Wert von rund 25 $ kommen, der leicht unter dem aktuellen Kurs liegt. Sprich also eine Überbewertung, wenn man auch noch eine Sicherheitsmarge mit einfließen lässt. Nimmt man die Cashbestände mit rein (bereinigt um Schulden etwa 5 $ pro Aktie) und vergleicht die Kennzahlen mit anderen Branchengrößen wie Cisco oder F5 Networks, liegt mit meiner Betrachtungsweise eher eine leichte Unterbewertung vor. Ein klares Ergebnis sieht anders aus.

Fazit:

Mir Juniper näher anzuschauen, war eine gute Entscheidung. Es ist ein extrem interessantes Unternehmen und ohne die Analyse hätte ich auch nie das tolle Interview des Firmengründers Pradeep Sindhu gelesen. Der kurzfristige Ausblick sieht so la la aus - weder rosig noch schwarz. Langfristig gesehen können sie meiner Meinung nach von ihrer (wie ich finde hohen) Angebotsqualität profitieren. Bisher habe ich mir noch keine Anteilsscheine von ihnen besorgt und bevor ich das evtl. tue, schaue ich mir demnächst wenn Zeit ist erst noch F5 Networks an, bei denen ich ja schon einmal Aktionär war (siehe auch 'Die wichtigste Eigenschaft eines Investors: Geduld'). Oder aber den Highfligher der Branche - Arista Networks.

Wichtiger Hinweis:

Die Zahlen wurden von mir selbst zusammengetragen und können Fehler enthalten. Für die Richtigkeit wird keine Gewähr übernommen. Dieser Artikel stellt nur eine Meinungsäußerung dar, aber keine Aufforderung zum Handeln in irgendeiner Art und Weise. Sollte sich jemand entschließen, in das genannte Wertpapier zu investieren, so sollte derjenige bzw. diejenige selbst entsprechende Nachforschungen und Überlegungen anstellen.

Freitag, 10. November 2017

Warren Buffett-Biographie "Das Leben ist wie ein Schneeball" von Alice Schröder

Warren Buffett-Biographie "Das Leben ist wie ein Schneeball" von Alice Schröder

Ich habs geschafft, mich zum zweiten Mal durch die 1000+-Seiten-Biographie von Warren Buffett zu arbeiten und muss sagen, dass es eine der besten Biographien ist, die ich bisher gelesen habe. Eins vorweg: wer lernen möchte, besser zu investieren, dem seien eher Warren Buffetts kostenlos verfügbare 'Briefe an die Aktionäre' ans Herz gelegt bzw. Lawrence A. Cunningham's Kurzzusammenfassung derer namens 'Die Essays von Warren Buffett: Die wichtigsten Lektionen für Investoren und Unternehmer'. Wer aber herausfinden möchte, warum Warren so ist, wie er ist (er ist schon irgendwie ein wenig freaky - siehe hier), der kann dies ansatzweise durch 'Das Leben ist wie ein Schneeball' tun.

Zur Autorin:

Die Autorin Alice Schröder veröffentlichte das Buch erstmals Ende September/Anfang Oktober 2008. Ich las die 3. Auflage aus dem Jahr 2010, welche noch ein weiteres Kapitel zur Finanzkrise enthält, die ja Ende 2008 noch in vollem Gange war. Schröder selbst war nach ihrem MBA-Abschluss einige Zeit in der Finanzindustrie tätig und ab 1993 als Finanzanalystin für Versicherungsunternehmen. So kam sie dann in Kontakt mit Buffett. Mit diesem arbeitete sie dann ab 2003 an der genannten Biographie. Dabei verbrachte sie knapp 2000 Stunden mit ihm und führte zusätzlich Interviews mit über 250 beteiligten Personen. Dieser Aufwand lässt sich im Buch selbst wiederfinden, welches über 1000 Seite stark ist und dessen Fußnoten allein mehr als 100 (!) Seiten ausmachen.

Zum Inhalt:

Das Buch beginnt mit einem Kapitel über die Sun Valley-Konferenz in 1999. Zu dieser Zeit kritisierten viele Leute Buffetts Investmentstil als altmodisch und führten seine leicht hinter dem Markt zurückgebliebenen Resultate der vorangegangenen Jahre/Monate darauf zurück, nicht bei der großen Party namens 'Das Internet ist die Zukunft' mitzumachen. Diesen sagte er sinngemäß, dass die Realität auch sie einholen wird und dass es unmöglich ist, dass die Aktienkurse dauerhaft losgelöst von den harten Fakten (sprich Umsätzen, Gewinnen und Cashflows) agieren können. Der Höhepunkt dieser 'Losgelöstheit' folgte zwar erst noch im März 2000, aber im Nachhinein hatte er mit seinen Aussagen, die er damals getroffen hatte, Recht, wie wir jetzt wissen.

Es gab vorher und nachher immer wieder Leute, die sich über Buffett lustig gemacht haben (hier z.B. einmal ein Buffett-Bashing-Video von Jim Cramer aus 2009), aber bisher hatte er doch meist das bessere Ende auf seiner Seite. Von daher bin ich z.B. auch voll bei ihm, wenn er zur aktuellen Bewertung an den Märkten sagt, dass sie mit den aktuellen Gegebenheiten nicht zu hoch sind. Aber das nur am Rande.

Ab Kapitel 6 beginnt die eigentliche Biographie. D.h. hier wird beschrieben, wie Buffett seine Kindheit verbrachte (in Omaha, Nebraska - wo er auch jetzt noch/wieder lebt) und aus welchen Verhältnissen er stammt. Sein Vater war Aktienbroker und wurde hart von der Weltwirtschaftskrise ab 1929 getroffen. Später war er republikanischer Kongressabgeordneter und damit verantwortlich dafür, dass Buffett sein geliebtes Omaha zeitweise verlassen musste. Buffett selbst hat noch 2 Schwestern, die mit ihm gemeinsam die nicht wirklich leichte Kindheit mit einer - sagen wir mal eher gefühlskalten - Mutter verbrachten. Es werden diverse Anekdoten aus seiner Kindheit erzählt, die erkennen lassen, dass er wohl schon immer Zahlenmensch und Geschäftsmann war. So kaufte er beispielsweise Sixpacks Cola und verkaufte sie dann einzeln, um einen Gewinn zu erzielen. Oder aber er trug Zeitungen aus, was auch seine Leidenschaft für das Verlagswesen erklärt. Oder aber er machte bereits mit 14 seine erste Steuererklärung, bei der er Uhr-Reparaturkosten und Aufwände für ein Fahrrad geltend machte.

Auch enthalten sind Abschnitte über sein Wirtschaftsstudium an der Columbia University in New York. Dieses absolvierte er z.B. teilweise bei dem von ihm hoch angesehenen Benjamin Graham, dem 'Paten des Value Investing' und (Mit-)Autor der klassischen Investmentbücher 'Security Analysis' und 'The Intelligent Investor'. Für diesen arbeitete er später auch, obwohl dieser ihn initial abgelehnt hatte. Die von Graham favorisierte Art des Investierens (nennen wir es Net-Net-Strategie oder auch CigarButt-Investing) prägte seinen Weg auch lange Jahre und sie war ein Grund dafür, dass er sich irgendwann das Textilunternehmen Berkshire Hathaway aus Neuengland ans Bein band. Nun ja - der Rest ist wie immer Geschichte. Die Class A-Aktie von Berkshire ist mit aktuell über 270.000 $ pro Aktie (!) die mit Abstand teuerste der Welt.

Der Mittelteil des Buches beschreibt Buffetts weiteren Werdegang mit seiner nach ihm benannten Investmentgesellschaft und später nach deren Auflösung mit Berkshire als Haupt-Investmentvehikel. Unter anderem enthalten sind Abschnitte zu Blue Chip, Geico (KFZ-Versicherer), Washington Post, Mrs. B's Nebraska Furniture Mart, American Express, Coca Cola oder den Salomon Brothers. Aus diesen wird ersichtlich, dass auch bei Buffett nicht immer alles glatt lief. U.a. fungierte er bei dem Finanzinstitut Salomon Brothers als Interim-CEO, um sie vor dem Untergang zu bewahren. Das war im Endeffekt schon mal so was wie ein Vorgeschmack auf den 'Lehman Brothers-Untergang', der einige Jahre später folgen sollte. Der 1991 am Salomon Brothers-Skandal beteiligte John Meriwether sollte u.a. in 1997 beim Zusammenbruch des Hedge-Funds Long Term Capital Management auch wieder Buffetts Weg kreuzen.

Zum Ende des Buches hin zeigt sich, dass Buffett auch im hohen Alter noch daran gelegen ist, sein Lebenswerk Berkshire zu vervollständigen und anderen Investoren Wissen zu vermitteln. Den Abschluss des Buches bildet eine Darstellung der Finanzkrise - soweit das zu der Zeit schon möglich war.

Fun Facts zum Abschluss:

  1. Er verdiente als junger Mann u.a. Geld damit, dass er Pinball-Automaten kaufte und in Frisörläden der Stadt aufstellte.
  2. Er gab Abendkurse zum Thema Investing. Einige der Teilnehmer wurden auch Anleger bei ihm und später auch Berkshire-Aktionäre. Die Teilnahme war eindeutig der Lottogewinn der anderen Art.
  3. Seine Liebe zum Verlagswesen war u.a. durch seine enge Freundschaft zur langjährigen Washington Post-Matriarchin Katharine Graham ersichtlich. Unter seinem Management gewann die Zeitung 'The Omaha Sun' in den 70er Jahren einen angesehenen Pulitzer-Preis.
  4. Seit vielen Jahren pflegt er eine enge Freundschaft mit Bill Gates, dem Microsoft-Gründer auch langjährigen reichsten Mann der Welt. Mit diesem spielt er viel Bridge und Gates hat von Buffett viel über Investments lernen können. Den Großteil seines Vermögens hat er an die Bill und Melinda Gates-Stiftung vermacht.
  5. Nach dem Tod seiner ersten Frau Susie heiratete er 2006 seine langjährige Haushälterin Astrid Menks (geboren in Lettland). Diese wurde ihm von seiner Frau Susie vermittelt (Kümmer dich bitte um ihn). Siehe auch hier.
  6. Er hatte früher Probleme vor Anderen zu reden und machte daraufhin Dale Carnegie-Kurse. Ein Zertifikat eines solchen Kurses hängt auch in seinem Büro. Das Carnegie-Buch "Wie man Freunde gewinnt: Die Kunst, beliebt und einflussreich zu werden" - von einem Bekannten von mir auch das Marienkäferbuch genannt - gehört eigentlich auch zur Pflichtliteratur eines jeden. Aus dem von ihm belegten Kurs resultiert wohl auch Buffetts Einstellung zum Thema Gerechtigkeit. Ich hatte beispielsweise in der Vergangenheit einmal einen Brief mit einem Autogrammwunsch an die Berkshire-Zentrale in Omaha geschickt. Die Autogramme wollte ich für meine Mädels haben, um diese später einmal entsprechend motivieren zu können (schaut mal - Autogramme vom größten Investor aller Zeiten). Dem Brief legte ich sogar 2 Dollar bei für das Rückporto. Irgendwann nach knapp 2 Monaten kam ein Schreiben von Berkshire zurück. An diesem waren die 2 Dollar angeheftet und im Text stand mehr oder weniger, dass Herr Buffett meinem Anliegen leider nicht nachkommen kann, da er sonst alle Anderen auf dieser Welt benachteiligen würde, denen er auch schon einen Autogrammwunsch verwehrt hatte. Warren Buffett wie er leibt und lebt sage ich mal... Leider habe ich das Schreiben nicht mehr.
  7. Für viele ist Warren Buffett der lebende Beweis dafür, dass man auch mit relativ ungesunder Lebensweise alt werden kann. Er macht kaum Sport, trinkt viel (ausschließlich?) Cola und liebt Fast Food + Steaks.
  8. Warren Buffett ist für den Namen dieses Blogs verantwortlich. Nachdem ich Buffettology gelesen hatte, programmierte ich mir ein kleines Werkzeug, welches anhand der darin beschriebenen Bewertungsmethode das Potential von Aktien bemisst. Als Namen wählte ich damals EasyWISA, was für 'Easy Warren Inspired Stock Analyser' steht.
  9. Er ist eine Lernmaschine. Er liest extrem viel (siehe auch hier). Was das angeht, habe ich mich z.B. auch zum Kauf des Buches 'Break Through Rapid Reading' und dem Bau folgender Vorrichtung inspirieren lassen:
    Damit stimmt der Winkel, die Beleuchtung und man kann ein Buch in aufrechter Haltung lesen. Alles wichtige Faktoren, um schnell vorwärts zu kommen. Aber ich schweife ab :-)

Fazit:

Wie schon eingangs geschrieben ist das Buch nicht wirklich dazu geeignet, aus dem Leser einen besseren Investor zu machen, sondern lediglich, ihn Buffett besser verstehen zu lassen. Für Leute, die daran Interesse haben, kenne ich kein besseres, als 'Das Leben ist wie ein Schneeball'. Im Buch sind neben den wirtschaftlichen Vorgängen durchgängig auch viele Informationen privater Natur enthalten. Diese zeigen mir allerdings auch an Buffetts Beispiel, dass man zwar in einem Gebiet richtig gut sein kann (in seinem Falle dem Investieren), aber dass dabei viele andere Sachen auf der Strecke bleiben. Diese zahlreichen Informationen haben bei mir auf jeden Fall zu dem Schluss geführt, dass ich nie wirklich so werden möchte, wie Buffett. Das was er im Geschäft an Genie mitbringt, fehlte ihm viele Jahre auf privater Ebene in hohem Maße. So verließ ihn seine geliebte Frau Susie mehr oder weniger aufgrund seiner emotionalen Beschränktheit und seiner oft sehr kindischen Art. Und auch zu seinen drei Kindern baute er - so zumindest der Eindruck beim Lesen des Buches - erst ein echtes Verhältnis auf, als diese erwachsen waren und eigentlich bereits ihren eigenen Weg gegangen waren. Auch sein ständiges Streben nach Anerkennung von Außen ist nicht so meins. Was diesen Bereich angeht, bin ich eher bei seinem Berkshire-Zwilling Charlie Munger, zu dem ich in Zukunft sicher auch noch mal was schreiben werde.

Für Leute, die lieber kompakte Zusammenfassungen mögen, oder Leute, die gerne mehr über Buffett erfahren möchten, kann ich folgende knapp 1,5 h lange extrem sehenswerte HBO-Dokumentation zu Buffett auf Youtube empfehlen:

Dienstag, 7. November 2017

Perion Network - Israelisches 'Ad Tech Solutions'-Unternehmen als Turnaround-Kandidat

Perion Network - Israelisches 'Ad Tech Solutions'-Unternehmen als Turnaround-Kandidat

Schon längere Zeit (genauer seit 2015) habe ich das israelische Technologieunternehmen Perion Network (PERI) auf meiner Watchlist stehen und wollte einmal kurz einen Blick darauf werfen. Es war mir jüngst wieder ins Auge gesprungen, da ich mir einerseits zuletzt Unternehmen aus der Netzwerkbranche angeschaut hatte und andererseits, da es extrem viele Minus-Zeichen in der Kennzahlen-Tabelle hatte in Verbindung mit einem positiven niedrigen einstelligen Kurs-Free-Casfhlow-Verhältnis. Und niedrige Kurs-Free-Cashflow-Verhältnisse haben im Allgemeinen immer meine Aufmerksamkeit.

Zum Unternehmen:
Das Unternehmen ist - anders als sein Name vermuten lässt - nicht wirklich in der gleichen Branche wie z.B. Cisco oder Juniper Networks unterwegs, sondern im Bereich Internet-Such- und Werbelösungen (Ad Tech Solutions). Perion war früher als IncrediMail bekannt und unter diesem Namen auch seit 2006 börsennotiert. Ab 1999 boten sie Email-Lösungen an und erweiterten ihr Geschäft durch zahlreiche Firmenzukäufe hin zu dem, was sie jetzt tun: Online-Werbung möglichst effektiv an den Mann oder die Frau zu bringen. Seit Ende 2011 sind sie als Perion Network unterwegs, wobei Perion das hebäische Wort für Produktivität ist.

Aktuell haben sie hauptsächlich folgende Sachen im Angebot:

  • Undertone: Erstellung hochwertiger Werbeanzeigen für verschiedenste Bildschirmformate (Smartphone, Tablet, PC)
  • CodeFuel: V.a. geht es hier um die Integration von Suchlösungen in eigene Applikationen. D.h. im Endeffekt integriert man hier eine Suche in seine eigene Applikation und wenn jemand diese Suche nutzt, wird er zu Bing (die Microsoft-Suchmaschine) weitergeleitet. Dort werden dann - wie bei Google auch - Werbeanzeigen eingeblendet, die zu den Suchbegriffen passen. Klickt dann ein Anwender auf eine solche Suche, wird für Bing Umsatz generiert (Kosten/Click) und man selbst als Applikationsentwickler bekommt dann von Bing genau so eine Provision, wie CodeFuel/Perion.
  • MakeMeReach: Lösung zur Kampagnenerstellung und -optimierung für diverse Social Media Kanäle wie Facebook, Twitter oder Snapchat.
  • Smilebox: Ermöglicht u.a. einfache Erstellung von Grußkarten, Einladungen, Mini-Präsentationen etc.
  • IncrediMail: Ermöglicht die Erstellung schicker Mails. Sie bieten hier diverse Hintergründe, Emoticons und sonstige animierte Grafiken.

Smilebox und IncrediMail sind ganz nett, reißen mich aber nicht wirklich vom Hocker. Diese beiden Angebote wirken ein wenig wie Überbleibsel aus der 'alten' Internetwelt, als man Leute noch mit bunten EMails hinter dem Ofen hervorlocken konnte. Die anderen 3 Angebote sind da schon interessanter, wobei es hier zahlreiche Wettbewerber gibt und die Werbebranche ja notorisch unterbudgetiert ist. Ich würde da vom Angebot her erst mal nix sehen, was andere nicht auch könnten. HTML5, CSS3 und JavaScript können heute viele Leute und Unternehmen und ich kenne da persönlich auch einige, die extrem was drauf haben, sich aber gleichzeitig leider unter Wert verkaufen.

Das Wachstum wurde seit geraumer Zeit anorganisch durchgeführt - sprich über Unternehmenskäufe. 2011 wurde Smilebox für 32 Mio. Dollar gekauft, 2012 SweetPacks für 41 Mio., 2014 Conduit’s ClientConnect-Geschäft für 600 Mio., 2014 GrowMobile für $42 Mio., 2015 MakeMeReach (Betrag konnte ich nicht herausfinden) und auch in 2015 Undertone für 180 Mio. Die momentane Marktkapitalisierung liegt bei rund 82 Mio. und der Enterprise Value bei etwa 124 Mio. Da scheint wohl einiges schief gelaufen zu sein.

Chartverlauf:

Jupp. Da ist wohl tatsächlich einiges schief gelaufen. Bei diesem Kursverlauf und den genannten Kaufpreisen für die erworbenen Unternehmungen kann man eindeutig erkennen, dass das Geld nicht weg ist. Es hat nur jemand Anderer, als die Perion-Aktionäre.

Zugehörige Geschäftszahlen:

Die Geschäftszahlen passen zum Chartverlauf. Besonders ins Auge springt hierbei die Anzahl an Aktien, die jetzt knapp 8 mal so hoch liegt, wie vor 10 Jahren. Ein Großteil der Unternehmensübernahmen wurde also über Kapitalerhöhungen/Ausgabe neuer Aktien finanziert. Zusätzlich ist der Goodwill-Anteil aufgrund der Unternehmensübernahmen im Vergleich zur Marktkapitalisierung auch relativ hoch. Im ersten Halbjahr 2017 wurde eine Abschreibung für den Untertone-Goodwill vorgenommen, wodurch auch der hohe Verlust in 2017 erklärbar ist. Der Cashflow ist durchgängig positiv und rechnet man den Free Cashflow aus dem ersten Halbjahr einmal aufs Gesamtjahr hoch, hätte man ein Kurs-FreeCashflow-Verhältnis von lediglich rund 4 bzw. ein EV-FreeCashflow-Verhältnis von etwa 6. Das wäre auf dieser Basis also durchaus günstig. Auch bezogen auf den Umsatz bzw. den Buchwert ist das Unternehmen aktuell historisch gesehen eher als unterbewertet anzusehen.

Was gefällt mir nicht an Perion:

  1. Umsatzseitig schwanken die Zahlen doch relativ stark. Die Umsätze im Such-Bereich sind leicht rückläufig. Im Undertone-Bereich sollen sie demnächst wieder wachsen.
  2. Es gibt eine relativ starke Abhängigkeit von einem Kunden, der für 50 % der Umsätze zuständig ist. Dieser ist Microsoft Bing. Die Zusammenarbeit mit Bing wurde kürzlich allerdings um 3 Jahre verlängert.
  3. Ein weiterhin sehr hoher Goodwill-Anteil könnte zu weiteren Abschreibungen in Zukunft führen.
  4. Die Kapitalallokation war in der Vergangenheit nicht wirklich von Erfolg gekrönt. Aufwand (v.a. finanziell) und Nutzen (sprich zählbare Erträge) stehen in keinem guten Verhältnis. Hier wurden allerdings schon Konsequenzen gezogen, da seit Anfang des Jahres Doron Gerstel als neuer CEO das Sagen hat.
  5. Die Fremdkapitalfinanzierung ist doch schon relativ teuer: bei Kredite LIBOR zzgl. 3,5-5 % bzw. 5-6 % auf die Wandelanleihe.

Was gefällt mir an Perion:

  1. Auch wenn in Sachen Umsatz und Gewinne die Zahlen stark schwanken, waren zumindest die Cashflows immer positiv.
  2. Der neue CEO Doron Gerstel hat mit der Abschreibung - welche sicherlich nicht die letzte war - gleich mal dafür gesorgt, dass er in den kommenden Jahren besser dastehen kann. Das Gute an hohen Verlusten ist, dass selbst kleine Gewinne dagegen in den Folgejahren gut aussehen.
  3. Gerstel hat eine gewisse Branchenerfahrung vorzuweisen. U.a. wurde das von ihm als CEO geleitete Unternehmen Nolio 2013 an CA Technologies verkauft und Panaya, bei denen er auch CEO war, wurde 2015 von Infosys geschluckt. Mit Turnarounds und Übernahmen scheint er also durchaus bewandert zu sein. Die von ihm bisher kommunizierten Schritte (engere Verzahnung der Teilbereiche um Kunden auch Komplettangebote bieten zu können) lesen sich auf jeden Fall schon mal ganz gut.
  4. Die Verschuldung ist rückläufig. Es sind aktuell rund 64 Mio. an fremden Mitteln ausstehend. Ein Großteil steht 'erst' 2019 zur Rückzahlung/Ablösung an und sollte eigentlich aus verfügbaren Mitteln und generierten Cashflows bedienbar sein, wenn nichts dazwischen kommt.
  5. Es gibt zwar 13,4 Mio. ausstehende Optionen. Diese sind allerdings aus aktueller Sicht als eher wertlos anzusehen, da sie einen durchschnittlichen Ausübungspreis von 2,38 $ haben. Hier fällt allerdings auf, dass in 2017 9,2 Mio. neue Optionen zu 1,75 $ ausgegeben wurden. Dieser Ausübungspreis liegt zwar knapp 60 % über dem aktuellen Kurs, stellt aber auch eine gewisse Motivation für das aktuelle Führungsteam dar, das Ruder erfolgreich rumzureißen.
  6. Das Kurs-Umsatz-Verhältnis ist mit 0,3 als relativ niedrig anzusehen - auch mit Branchenmaßstäben. Das hochgerechnete Kurs-FreeCashflow-Verhältnis von 4 ist sehr niedrig und das Kurs-Buchwert-Verhältnis von 0,5 würde zumindest dafür sorgen, dass ein übernehmendes Unternehmen keinen weiteren Goodwill anhäuft, sondern nur den aus der Perion-Bilanz übernimmt. Andere Unternehmen aus der Werbebranche wie z.B. Omnicom könnten an Perion interessiert sein. Es gibt echt schlimmeres, als 300 Mio. Umsatz mit positiven Cashflows und überschaubarer Verschuldung für lediglich rund 82 Mio. am Markt angeboten zu bekommen.
  7. Aus den Unternehmensteilbereichen gab es zuletzt einige positive Meldungen. U.a. wurden sowohl MakeMeReach als auch Undertone offizielle Snapchat-Partnerunternehmen und MakeMeReach hat 2017 einen Preis gewonnen für eine Disney-Instagram-Kampagne.
  8. Durch die hohen Verluste im aktuellen Jahr und in 2015 haben sich einige Verlustvorträge angehäuft, die in Zukunft steueroptimierend eingesetzt werden könnten.

Bewertung:
Für Perion sehe ich 3 Möglichkeiten der Bewertung: entweder es läuft richtig schlecht weiter (z.B. mit 10 % Umsatzverlust p.a. und sehr niedriger FCF-Marge von 2 %), es läuft so bescheiden weiter, wie bisher (u.a. 0 % Umsatzwachstum und FCF-Marge von 8 %) oder aber der Turnaround gelingt (u.a. 5 % Umsatzwachstum und 10 % FCF-Marge). Für die 3 Szenarien habe ich jetzt einmal eine Wahrscheinlichkeit von 50/30/20 % angenommen. Auf Basis der erwirtschafteten Cashflows würde ich zu folgendem Bewertungsergebnis kommen:

Der aktuelle Kurs liegt bei etwas über einem Dollar. Mit dem Bewertungsergebnis hätte man trotz relativ pessimistischer Annahmen ein Potential von etwa 30-40 %. Eine Sicherheitsmarge wäre also vorhanden.

Fazit:
Perion hat einige Argumente, die dafür sprechen und einige, die dagegen sprechen. Ein Investment in dieses Unternehmen ist mit hohen Risiken verbunden, auch dadurch, dass es eine so kleine Marktkapitalisierung besitzt und nur überschaubare Handelsaktivitäten stattfinden (v.a. in Deutschland). Trotzdem habe ich mir einmal eine kleine Position ins Depot gelegt, v.a. um das Unternehmen nicht aus den Augen zu verlieren. Je nach Gelingen der Turnaroundaktivitäten oder aber einer höheren Insiderbeteiligung, die nicht als Optionsausübung stammt, würde ich dann auch noch aufstocken. Investoren, die aus Risikogesichtspunkten dankend abwinken, machen hier aktuell wahrscheinlich auch nichts falsch.

Wichtiger Hinweis:
Die Zahlen wurden von mir selbst zusammengetragen und können Fehler enthalten (Interpretationsfehler, Übersetzungsfehler, Berechnungsfehler etc.). Für die Richtigkeit wird daher keine Gewähr übernommen. Ich bin kein professioneller Investor oder Anlageberater! Dieser Artikel stellt nur eine Meinungsäußerung dar, aber keine Aufforderung zum Handeln in irgendeiner Art und Weise. Sollte sich jemand entschließen, in das genannte Wertpapier zu investieren, so sollte derjenige bzw. diejenige selbst entsprechende Nachforschungen und Überlegungen anstellen. PLEASE DO YOUR OWN RESEARCH!

Samstag, 28. Oktober 2017

Robert Kiyosaki - Cashflow Quadrant

Robert Kiyosaki - Cashflow Quadrant

Meine Urlaubslektüre des vergangenen Jahres war u.a. 'Rich Dad, Poor Dad' des amerikanischen Unternehmers Robert Kiyosaki. Dieses laut seiner Aussage meistverkaufte Buch des Themenbereiches 'Selbsthilfe Finanzen' handelte von Kiyosakis Denkweisen im Bezug auf finanzielle Angelegenheiten, welche maßgeblich von seinen 2 Vätern beeinflusst wurden. Sein einer Vater (Poor Dad) war ein Beamter, der stets auf Sicherheit und Bildung aus war. Sein anderer Vater (Rich Dad - eigentlich der Vater seines Kumpels Mike) dagegen war Schulabbrecher, Unternehmer und sein Ratgeber in Sachen finanzielle Bildung. Im Verlaufe des Buches kam er bereits mehrfach auf den sogenannten Cashflow Quadranten zu sprechen, der seiner groben Einteilung der (amerikanischen) Arbeiterschaft entsprach. Diese 4 Quadranten sind Hauptbestandteil von Robert Kiyosakis zweitem Bestseller 'Cashflow Quadrant', den ich hiermit vorstellen möchte.

Zum Buch:
Das Buch erschien erstmals 1998 und ich las die Auflage aus dem Jahr 2011. Es hat etwa 370 Seiten und einen einfachen Schreibstil. Die Schriftgröße ist genau richtig, was ein nicht zu unterschätzender Faktor ist. Das schreibe ich aus dem Grund, da ich mir aktuell Daniel Kahnemans 'Thinking, Fast And Slow' nebenher zu Gemüte führe und dessen Minischrift als extrem anstrengend empfinde. Der Preis des Buches ist mit ab rund 7 € bei Amazon als günstig zu bezeichnen. Auf jeden Fall finde ich, dass diese 7 € besser angelegt waren, als die 6 € Versandkosten bei 'Reicher als die Geissens'.

Zum Autor:
Der Autor Robert Kiyosaki ist ein 1947 auf Hawaii geborener amerikanischer Geschäftsmann. Er hat es - nachdem er zeitweise obdachlos was - zusammen mit seiner Frau Kim geschafft, Geschäfte aufzubauen, die sowohl im 'Financial Education'-Bereich, als auch im Immobilienbereich erfolgreich sind. Über die 'Rich Dad Company' vertreiben sie Bücher, Kurse und unter anderem auch das Cashflow 101-Spiel, mit dem man es schaffen soll, sein Denken im Bezug auf finanzielle Angelegenheiten in die richtigen Bahnen zu lenken. Im Endeffekt haben sie es im Laufe der Jahre geschafft, in den beiden Quadranten B und I Erfolg zu haben und dort Reichtum anzuhäufen.

Zum Inhalt:
Doch was hat es mit den Cashflow Quadranten nun auf sich? Laut der Darstellung Kiyosakis (bzw. eigentlich seines Rich Dads) gibt es 4 Quadranten, die auch auf dem Buchtitel zu sehen sind. Links gibt es die E- (Employee - Angestellter) und S-Quadranten (Self-Employed - Selbständig) und rechts gibt es die B- (Business Owner - Geschäftsmann) und I-Quadranten (Investor). Der Großteil der Leute ist auf der linken Seite beheimatet und wiederum ein Großteil dieser Leute kann man im Endeffekt als Arm im Bezug auf Geld bezeichnen. Das betrifft hierbei nicht die Höhe der Einküfte, sondern das Verhältnis von monatlichen Einnahmen im Verhältnis zu den monatlichen Ausgaben.

Die linke Seite (E + S):
Eines der Hauptaugenmerke der Leute auf der linken Seite ist das Streben nach Sicherheit. V.a. im E-Quadranten ist das 'Schule -> Uni -> Job, um über die Runden zu kommen und ggf. irgendwann Rente zu bekommen' weit verbreitet. Der S-Quadrant (zu dem ich mich zählen würde) ist da schon einen Schritt weiter. Die meisten Leute in diesem Quadrant arbeiten auf Stundensatzbasis (Rechtsanwälte, freiberufliche Ingenieure, Ärzte, Physiotherapeuten) und verdienen sehr gut. Sie haben sich teilweise aus dem Sicherheitsnetz des Staates verabschiedet. Allerdings ist es auch bei Ihnen so, dass sie in den meisten Fällen gezwungen sind, selbst zu arbeiten, damit Geld reinkommt (und um die (Konsum-)Schulden zu begleichen). Laut der Aussage von Kiyosaki ist man als Selbständiger so lange im S-Quadrant, wie man es sich nicht leisten kann, ein Jahr nicht zu arbeiten und danach immer noch ein florierendes Geschäft vorzufinden.

Größtenteils ist es so, dass die Konsumausgaben auf der linken Seite (E + S) parallel zum Gehalt steigen und man bei den Einnahmen und Ausgaben oft nur ein ausgeglichenes Verhältnis vorfindet. Mit dem ersten Gehalt wird sich ein neues Auto geleistet (mit Finanzierung). Mit der ersten Gehaltserhöhung kann man sich eine größere Wohnung leisten und einen großen Flachbildfernseher (mit Finanzierung). Zwischendurch leistet man sich mal einen Urlaub (mit Finanzierung), damit man sich vom stressigen Arbeitsalltag erholen kann. Mit der nächsten Gehaltserhöhung kann man sich plötzlich ein eigenes Haus leisten (zumindest scheinbar bei der aktuellen Zinslage)... Und plötzlich hat man ein Sammelsurium an Konsumentenkrediten und einer Hypothek an der Backe, mit der man gezwungen ist, brav jeden Morgen aufzustehen, an die Arbeit zu fahren und drauf zu hoffen, dass man die Schulden bis zum Renteneintrittsalter zurückbezahlt hat. Aber man hat ja ein eigenes Haus... Oder doch nicht? Weil rein technisch gehört es bis zum Begleichen der letzten Rate eigentlich der Bank. Was im Falle von Krankheit, Arbeitslosigkeit, Scheidung oder ungepantem Nachwuchs passiert, kann sich bei diesem Konstrukt jeder selbst ausmalen.

Die rechte Seite (B + I):
Im B- und I-Quadrant profitiert man v.a. von '... anderer Leute'. Der Geschäftsmann baut ein Geschäft auf und lässt Leute, die bestimmte Sachen besser können als er (Termine machen, Sachen herstellen, Webseiten erstellen, Verkaufen, Putzen, Buchhaltung, Verträge aufsetzen), für sich arbeiten und bezahlt diese dafür. Anfangs wird vielleicht noch einiges selbst getan, aber am Ende ist der Geschäftsmann eher eine Art Dirigent. Im Gegensatz zu dem E- und S-Bereich verdient in diesem Falle das von ihm erstellte System Geld (sollte es zumindest). Hier verdient er quasi mit 'Der Zeit anderer Leute' (OPT - other people's time).

Der I-Bereich (Investor) ist dagegen etwas kniffeliger, da sich viele Leute dort wähnen (mich eingeschlossen), aber nur die wenigsten Leute auch wirklich dort sind. Kiyosaki hat dafür die '5 Stufen der Investoren' als Modell entwickelt.

  • Stufe 1 ist der Investor ohne finanzielle Bildung und eigentlich auch ohne Geld. Dieser investiert nicht wirklich.
  • Stufe 2 ist der Sparer. Diesem geht Sicherheit über alles, aber eigentlich verliert er nur den Kampf gegen die Inflation.
  • Stufe 3 ist derjenige, der denkt, dass er es drauf hat. Allerdings ist er eher ein Zocker. Er kauft, weil beim Aktionär geschrieben wurde, dass bei Unternehmen XYZ bald die Rakete abhebt. Alternativ ist er von chinesischen Unternehmen BlaBlubb-SolarInternetTechnologies begeistert, da er dort für 1500 € fast 170000 Aktien bekommt. Dass es Geschäftsberichte gibt, weiß er zwar. Das Lesen dieser empfindet er aber als überflüssig, da es zu wenig Adrenalin durch seine Adern fließen lässt.
  • Stufe 4 ist der Investor, der seine Investmententscheidungen auf Grundlage von greifbaren Informationen trifft. Bevor er ein Investment durchführt, schaut er sich Geschäftsberichte und Branchen an und versucht, eine Vorhersage über die zukünftige Entwicklung zu treffen. In vielen Fällen läuft das aber nebenher (d.h. neben dem Hauptberuf). Hier würde ich mich selbst einordnen, aber gleichzeitig auch Leute sehen, die passiv in ETFs investieren, um ihr ROIT (Return On Invested Time) zu optimieren.
  • Stufe 5 ist der Investor, der viele Jahre Erfahrung in einem oder mehreren Teilbereichen (Immobilien + Aktien) gesammelt hat. Die Erträge dieses Bereichs (=passives Einkommen) machen einen großen Teil seiner Einkünfte aus. Dort erwirtschaftet Geld Geld. Und v.a. im Immobilienbereich ist es das 'Geld anderer Leute' (OPM - other people's money), welches dann zu entsprechenden Einkünften führt.

Fazit:
Kiyosaki beschreibt auf oftmals amüsante Weise die zahlreichen Aspekte der verschiedenen Quadranten und versucht am Ende des Buches zu helfen, dass sich der Leser einerseits seine eigene Situation bewusst macht und dann auch den Weg in Richtung B + I einschlägt.

Er selbst hat den Großteil seines Vermögens durch geschickte Nutzung steuerlicher Gegebenheiten und des Finanzsystems im Bezug auf Kauf und Vermietung von Immobilien gemacht. Sein Geschäft (die 'Rich Dad Company') ist im Endeffekt sein System des B-Bereiches, welches er aufgebaut hat. An dieser Stelle kann ich auch Herrn Alex Düsseldorf Fischer wiederfinden, der mit hoher Wahrscheinlichkeit zumindest 'Rich Dad, Poor Dad' auch gelesen hat. Oder alternativ den von mir durchaus geschätzten Internetunternehmer Kolja Barghoorn, der aktuell vereinfacht gesagt versucht, das '... mit Kopf'-System aufzubauen (Aktien mit Kopf, Versicherungen mit Kopf).

Man muss anmerken, dass das Buch v.a. über und für Amerikaner geschrieben ist, die in vielen Dingen doch eine etwas andere Denke haben (Kreditkartenschulden, hohe Kreditschulden nach dem Studium, Kauf eines größeren Hauses aus Steuergründen). In Deutschland ist es meiner Meinung nach noch nicht ganz so stark ausgeprägt, wie im Buch dargestellt, aber wir befinden uns auf einem 'guten' Weg dahin.

Einige seiner Vergleiche habe ich so noch nirgends gelesen bzw. hatte ich so noch nicht wirklich bewusst als solches wahrgenommen. Z.B. schreibt er von legalen Ponzi-Schema (eine Art Schneeballsystemen). Bei einem Ponzi-Schema nutzt man ja das Geld, welches durch neue und bestehende 'Investoren' reinkommt, um an anderer Stelle die vorherigen 'Investoren' auszubezahlen. Das lockt neue 'Investoren' an und das System wächst und wächst, bis es irgendwann zusammenbricht. Herr Madoff hat das in den 2000er Jahren recht erfolgreich durchgezogen (Madoff made off with the money). Jeder vernünftige Mensch würde von sich behaupten, dass er nie bei so etwas mitmachen würde. Aber mal in die Runde gefragt: Wie läuft das eigentlich mit der Umlageverfahren im Rentensystem? Wie gesagt - legales Ponzi-Schema :-)

Das Buch hat mir in Summe sehr gut gefallen, da es mir einmal mehr gezeigt hat, dass man selbst etwas tun muss und dass von nix nix kommt. Das einzige Problem: ich weiß noch nicht, welches System ich aufbauen werde. Dafür bin ich leider noch zu sehr im S-Quadrant gefangen. Aber ich bin dran :-)

Allen, die bis hierher durchgehalten haben, sei nochfolgendes kurzweiliges Video von Robert Kiyosaki empfohlen: