Montag, 18. Dezember 2017

Disney will 20th Century Fox kaufen - Einschätzung eines Disney-Fanboys

Disney will 20th Century Fox kaufen - Einschätzung eines Disney-Fanboys

Als Disney-Aktionär waren die vergangenen Tage und Wochen sehr interessant. Im November ging es los mit der Eröffnung von Deutschlands erstem Disney-Store in München (am Stachus) und dem Start der Film-Jahresendrallye durch Thor-Ragnarok. Ich fand den neuesten Marvel-Film sehr gut - perfekter Mix aus Action und Comedy - und er hat bis jetzt weltweit schon über 800 Mio. Dollar eingespielt. Es folgte der neue Pixar-Film Coco, den ich mir am Wochenende mit meinen Mädels zu Gemüte führte. Allein der 20-minütige Eiskönigin-Kurzfilm 'Olaf taut auf' davor war als Einstimmung auf Weihnachten schon mal ganz nett, aber Coco selbst hat es nochmal getoppt. Er dürfte den Oscar als bester Animationsfilm 2017 schon sicher haben, denn Pixar hat sich da mal wieder selbst übertroffen. Auch hier sind wir einnahmenseitig schon bei etwa 450 Mio. Dollar (ohne dass er in China angelaufen ist). Zu guter letzt folgte zum vergangenen Wochenende das neueste Star Wars Abenteuer 'Die letzen Jedi', welches ich mir in den nächsten Tagen bzw. Wochen auch noch anschauen dürfte. Hier denke ich, dass man in Summe auch wieder auf 1.5-2 Mrd. Dollar Einspielergebnis weltweit kommen wird.

Pünktlich dazu wurde am 14.12. angekündigt, dass Disney große Teile von 20 Century Fox übernehmen möchte. Ein Schelm, wer böses dabei denkt - im Bezug auf den positiven Newsflow :-) Laut SEC-Filing beinhaltet die geplante Übernahme 20th Century Fox Film and Television, FX Networks, National Geographic channels, Fox Sports Regional Networks, Fox Networks Group International und Star India, sowie Fox’s Anteile an Hulu (30 %), Sky plc (39 %), Tata Sky und der Endemol Shine Group. Der Deal ist ein All-Stock-Deal. D.h. Fox-Aktionäre würden pro gehaltener Aktie 0.2745 Disney-Aktien erhalten, sowie Anteile an einem SpinOff, in dem dann die Sachen landen, die Disney nicht möchte bzw. aus Kartellsicht nicht halten darf (Teile Fox-TV-Geschäfts, Fox News, Fox Sports ex Fox Sports Regional Networks). Insgesamt würden dadurch 515 Mio. neue Aktien ausgegeben, was in etwa einer Verwässerung von 33 % entspricht (aktuell sind knapp 1.5 Mrd. Disney-Aktien ausstehend). Wichtig zu wissen ist, dass der Deal erst noch von den Kartellbehörden genehmigt werden muss und sich die komplette Übernahme so noch 12-18 Monate hinziehen kann.

Interessant: Zur geplanten Übernahme gibt es sogar schon eine eigene Wikipedia-Seite, die dann wohl auch zeitnah aktualisiert wird.

Was würde Disney kaufen?

Wenn man sich anschaut, was sie an IP-Rechten (Intellectual Property) erwerben würden, so läuft mir persönlich als großer Filmfan durchaus das Wasser im Mund zusammen: da wären u.a. Avatar (immer noch der erfolgreichste Film aller Zeiten; an Fortsetzungen wird aktuell gearbeitet; Avatar ist als Attraktion übrigens schon in einem Disney-Park enthalten), Titanic (dem immer noch zweiterfolgreichsten Film aller Zeiten), die Vertriebsrechte an der ersten Star Wars Trilogie, die X-Men-Filme inkl. Deadpool (Deadpool 2 kommt Anfang nächsten Jahres; jetzt fehlen zu MCU-Vervollständigung meines Wissens nach eigentlich nur noch Hulk (Universal) und Spiderman, dessen Rechte aktuell bei Sony liegen), die Fantastic Four, Planet der Affen, Alien, Ice Age, Stirb Langsam, die Simpsons, Futurama...

Den Status Quo als 'King of Content' sollten sie dadurch wohl erstmal behalten - zumindest filmseitig. Bob Iger, der CEO von Disney, nahm im Webcast zum Übernahmeangebot kurz Bezug auf Netflix und auch Amazon, von denen er durchaus beeindruckt ist bezüglich der Contentgenerierung der letzten Jahre. Der angedachte Deal dürfte eine Antwort auf deren Offerten sein, denn Disney selbst will seine Direct-To-Consumer-Angebote ja massiv ausbauen. Einerseits dürfte es ein Sportangebot geben (ESPN - ab März, wenn ich die Aussagen richtig interpretiert habe), bei dem die erworbenen Regional-Sport-Rechte sicherlich auch hilfreich sein dürften. Andererseits dürfte das 'Alles-Außer-Sport'-Angebot mit der Fox-Bibliothek nochmal deutlich an Attraktivität gewonnen haben. Hier wäre dann darauf zu achten, in wieweit sie ihre Filme in Zukunft exklusiv anbieten, um Konkurrenzangebote zu schwächen. Hulu - an denen sie in Folge 60 % Anteil hätten (30 % würden dann bei Comcast bleiben und 10 % bei Time Warner) - ist ein zentraler Bestandteil dessen.

Eine der wichtigsten News ist bei der ganzen Berichterstattung meiner Meinung nach untergegangen: die Vertragsverlängerung von Bob Iger bis 2021. Er ist seit 2005 CEO von Disney und meiner Ansicht nach Vater des aktuellen Erfolgs bei Disney. Er ist einer der CEOs, die den Unterschied machen.

In Europa würden sie durch Sky - an denen Fox aktuell 39 % hält und wo man die restlichen 69 % für 15 Mrd. kaufen möchte - gut an Marktanteilen gewinnen, genau wie durch Star India in Indien. Also qualitativ gesehen ist das Vorhaben meiner Ansicht nach als durchweg positiv zu betrachten. Doch wie schaut es mit den Zahlen aus?

Bewertung aus Finanzsicht:

Zunächst einmal ist anzumerken, dass Disney aktuell nicht wirklich billig ist mit einem KGV von rund 20. Die eigenen Aktien daher als Währung einzusetzen und keine zusätzliche Verschuldung aufzunehmen, macht also durchaus Sinn. Der aktuelle Kurs liegt bei 110 $. Nach dem Deal hätten wir etwa 2.06 Mrd. Aktien ausstehend (515 Mio. würden ja dazu kommen), was zu einer Marktkapitalisierung von 226 Mrd. Dollar führen würde. Disney hat aktuell rund 25 Mrd. Dollar Schulden und von Fox würden nochmal etwa 20 Mrd. oben drauf kommen. An Cash gibt es geschätzte 4 Mrd. bei Disney, 6 Mrd. von Fox plus 8.5 Mrd. als Dividendenmitgift vom SpinOff. Bezüglich der Minderheitenanteile kann ich aktuell keine Einschätzung treffen (Hulu, Sky etc.). Ich würde aber einfach mal einen Enterprise Value von etwa 250 Mrd. Dollar annehmen.

Disney produziert aktuell einen EBITDA von etwa 17 Mrd. Von Fox würden nochmal geschätzte 6 Mrd. kommen (im PPT wurden 4.7-6.7 genannt), so dass man ein EV/EBITDA von 11 für den neuen Medien-Megakonzern hätte. Nimmt man den Free Cashflow von 8.7 Mrd. bei Disney und geschätzte 2.5 Mrd. für die Fox-Teile, kommt man auf ein EV/FCF von 22, was oberflächlich betrachtet alles andere als billig ist. Allerdings liegen beide Werte in etwa auf den Niveau, welches Disney jetzt auch schon hat. Und der Konzern nachher wäre meiner Meinung nach wesentlich zukunftsträchtiger, als Disney aktuell alleine.

In meine Betrachtungen nicht mit eingeflossen sind weitere Faktoren, wie z.B. die angedachten Steuersenkungen (Disney zahlt aktuell etwa 32 % Steuern und würde von Trumps Steuersenkungsplänen signifikant profitieren) oder Möglichkeiten der Optimierung der Schuldenlast bei den Fox-Schulden (zahlen noch relativ langfristig um die 6 % Zinsen).

Fazit:

In Summe bleibe ich bei Disney erstmal weiter investiert. Zum Aufstocken der Anteile besteht keine Eile. In den nächsten Wochen und Monaten wird es sicherlich auch immer nochmal ein paar weitere Einzelheiten geben und entsprechend aufgesplittete Geschäftszahlen werden verfügbar. Evtl. würde es dann ja sogar Sinn machen, Aktien von Fox zu kaufen, um anschließend Disney-Aktien dafür zu bekommen + Anteile am entstehenden SpinOff. Oder aber man spekuliert darauf, dass irgendein Unternehmen um die Ecke kommt, um Disney doch noch in die Suppe zu spucken (Comcast war ja aus Verhandlungen ausgestiegen, wie man lesen konnte).

Kommentare:

  1. Moin Markus,

    ich bin seit einem Jahr Disney-Aktionär und freue mich sehr darüber.

    Ein paar Hinweise zu den Zahlen:
    - Laut Disney werden nicht 20 Mrd. USD an Fox-Schulden übernommen, sondern 13,7
    - Disney hat nicht 25 Mrd. USD Fremdkapital, sondern 54,5 Mrd. USD, davon 34,9 Mrd. USD langfristig
    - Laut Disney wird es ab dem zweiten Jahr nach der Übernahme durch Synergieeffekte zu Kosteneinsparungen von 2 Mrd. USD pro Jahr kommen, die du in deiner Berechnung nicht berücksichtigt hast
    - Disney hat angekündigt, Aktien im Wert von 20 Mrd. USD zurückzukaufen, was die angegebene Zahl ausstehender Aktien nach dem Deal verändern könnte

    Bin echt gespannt, was wir in den nächsten Jahren von Disney zu hören und zu sehen bekommen!

    Viele Grüße,
    Stefan

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    1. Hallo Stefan,

      danke für deine Anmerkungen.

      Mit 25 Mrd. Schulden meinte ich 'long term debt' + 'current portion of long term debt' - also Kredite/Anleihen etc. und nicht die Total Liabilities.

      Bezüglich der Fox-Schulden steht auf Seite 15 der Präsentation unter diesem Link was von 20 Mrd. Schulden.

      Und das mit den Synergieeffekten habe ich versucht bei dem EBITDA-Wert von 6 Mrd. mit einfließen zu lassen (siehe gleiche Seite in der Präsentation).

      Die Zeit wird zeigen, was am Ende nun alles hin- und her-transferiert wird :-)

      Gruß
      Markus

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